庫存增加，為何銅的近月供應仍緊？
- 倫敦金屬交易所（LME）銅現貨相對三個月期貨的價差快速上升，顯示近月交貨的銅更受追捧；與此同時，中國洋山銅溢價升至歷史新高。
- 過去兩週LME註冊倉單銅庫存增加9萬噸，但增量大多在美國。美國佔LME庫存的63%、全球可見庫存的約80%，美國以外庫存處於2023年以來同期最低水準，因此新增庫存沒有緩解其他地區的緊張。
- 歐洲買家與美國爭奪貨源，歐洲實物銅溢價也在創紀錄水準成交。
中國需求偏弱，為何實物溢價仍高？
- 中國終端需求指標偏弱，尤其是電網投資和再生能源相關指標；但冶煉廠在年度加工費談判期間檢修，加上廢銅供應收緊，支撐了對精煉銅的需求。
- 廢銅增值稅政策變化壓低了廢銅可得量。現貨銅精礦加工費相對年度合約加工費的差距達到歷史紀錄，摩根士丹利認為這可能使今年的冶煉廠檢修規模更大，從而繼續限制精煉銅供應。
美國關稅決定會如何改變銅的流向？
- 摩根士丹利估計，2026年以來美國超額進口銅74萬噸，相當於全球精煉銅需求的3.4%。儘管COMEX與LME現貨價差已歸零，美國到貨量仍高，三個月遠期溢價仍約為每噸500美元。
- 該行認為，無論排除關稅或立即實施統一關稅，都可能終止美國超額進口，使美國以外市場供應趨鬆並壓低銅價。若決定繼續推遲，囤貨可能延續，但隨著美國境內庫存增加，速度可能放緩。
- 分階段加徵關稅則可能最有利於銅價：交易商有動機在未來稅率上調前加快進口，儘管剛實施時他們調整交易安排可能使進口短暫放緩。
礦端擾動和價格預測意味著什麼？
- 礦山供應持續受到擾動：智利2026年以來銅產量年減8%；First Quantum將2026年產量指引中值下調2萬噸，Lundin Mining因冬季風暴將全年指引下調約1萬噸。
- 摩根士丹利預計LME銅價在2026年第四季和2027年第一季分別為每噸14,800美元和14,400美元。但該行對未來12個月更為謹慎：預計2027年礦山供應恢復增長，市場有更多時間適應中國廢銅政策，且在多種關稅情境下美國進口可能放緩。
- 該行供需模型預計全球礦產銅產量2026年年減0.3%，2027年轉為增長1.2%；價格預測表則預計LME銅價到2027年第四季降至每噸12,800美元。