為什麼過去的主題投資方法變得更難奏效？

  • Citrini Research回顧稱，該機構於2023年開始研究主題投資時，優質公司的估值偏低，市場仍低估即將到來的AI投資規模。隨著市場反映更高的成長預期，機會逐漸轉向依賴潛在市場規模、尚未獲利的投機性公司。
  • 因此，該機構自下而上重組Citrindex模型投資組合：保留大部分核心主題，但改變投資表達方式，更加關注反轉交易、配對交易和新構想。

為什麼AI營收仍可能趕不上投資預期？

  • Citrini估計，AI生態系統的年度經常性營收至少達到2000億美元；與此同時，超大規模雲端業者的年化資本支出即將達到1萬億美元，而且後者尚未涵蓋所有AI支出。
  • 該機構認為，要縮小營收與資本支出之間的差距，需要營收大幅成長、資本支出放緩，或兩者同時發生。依其判斷，若資本支出在此基礎上翻倍，就需要兆美元級的營收，因此資本支出增速已接近高峰。
  • 價格競爭也影響營收成長的品質：報告指出，OpenAI於7月30日大幅調降token價格後，重新奪回市占率，顯示客戶會因價格而轉換服務。不過，Citrini同時認為token價格目前趨於穩定，兩家領先實驗室仍可能具有長期價值。

資金與建設瓶頸如何影響支出？

  • Citrini認為，超大規模雲端業者已無法只靠自身現金流為專案融資，因此債務與股權發行變得更加重要；該機構也觀察到，市場對這些發行的需求開始減弱。
  • 電力供應、互連、勞動力和設備供應正在拖慢資料中心建設。若延誤和成本上升持續，專案完工時間可能與債務到期時間錯配，進而自行拖慢支出。
  • 報告舉例指出，一項由Anthropic支持的資料中心專案因德州資料中心暫停令而停滯，銀行持有的150億美元過橋貸款因此受困。Citrini預期，更嚴格的地方要求和更慢的審批也會推高建設成本。

為什麼AI預期降溫未必會立即拖累經濟？

  • Citrini觀察到，整體職缺增加，景氣循環型製造業就業回升，服務業和製造業調查讀數處於多年高點；該機構列出的其他經濟驅動因素還包括減稅、關稅減免和產業回流。
  • 該機構也認為，真正的AI泡沫破裂可能傷及經濟。然而，已動工的專案距離完工仍有數年，勞動力瓶頸也可能持續，因此金融市場重新定價與建設活動停止之間可能存在較長的時間差。
  • 資產價格已出現更審慎的訊號：Citrini追蹤的14組資產中，有9組呈現停滯性通膨傾向；過去一個月、三個月和六個月，景氣循環股相對於防禦型股票分別下跌2.4%、2.9%和6.9%。防禦性輪動已持續數月，部分民生必需品類股的估值也已偏高。