AWS增速為何低於預期，長期判斷為何未變？

  • 2026年第三季AWS營收年增39%，低於摩根士丹利先前預期的42%；但營收仍季增約38億美元，為AWS歷史上第二高的季度增量。
  • 摩根士丹利根據亞馬遜第四季全公司營收指引上限推算，AWS營收年增率可達40%出頭至中段。管理層預計2027和2028年AWS增速均超過40%。
  • AWS積壓訂單達到5780億美元，較上季增加820億美元，遠高於該行預期的170億美元，顯示多年期需求正在累積。亞馬遜還計劃於2027年向第三方資料中心銷售Trainium晶片，摩根士丹利認為這可能增加獲利成長來源。

大規模投入如何影響增長和現金流？

  • 亞馬遜第三季現金資本支出約759億美元，高於摩根士丹利預期的594億美元。該行認為較高支出意味著晶片和機架交付、資料中心啟用，有助於新增產能在充分利用後帶來營收。
  • 擴張也占用大量現金：摩根士丹利預計2027年和2028年資本支出分別約為3502億和3604億美元，自由現金流分別為負814億和負150億美元；其模型同時納入這兩年分別透過債務融資700億和250億美元。
  • 該行預計AWS營業利潤率從2026年的38%升至2028年的41%。模型中折舊攤銷占AWS營收的比例同期從20%升至30%，而其他營業費用占比從41%降至29%，後者是利潤率改善的關鍵。

零售效率改善，為何仍有獲利壓力？

  • 亞馬遜透過優化庫存位置、縮短配送距離和合併包裹來降低服務成本。儘管燃油通膨和幹線運輸費率上升帶來約8.8億美元的運費壓力，第三季配送費用仍年增11%，低於商品件數12%的增幅。
  • 單件履約和運輸成本分別年減3%和1%。但衛星業務Leo開始資本化的時間從原定2026年第四季延至2027年第一季，相關成本將繼續影響北美零售利潤率；摩根士丹利估計這使第四季北美營業利潤較上季額外承壓約2億美元。
  • 購物助理使用量也在增長：過去一年超過4億名客戶使用Alexa for Shopping，年增60%；美國使用者的平均支出比非使用者高50%，但兩類使用者的支出差異本身並未表明因果關係。

摩根士丹利如何調整獲利預測與估值？

  • 該行將2027和2028年AWS營收預測均下調約3%，對應增速分別為44%和42%；2028年每股盈餘預測下調約5%至15.76美元。
  • 摩根士丹利維持增持評級和首選股判斷，將目標價從350美元降至335美元。目標價約相當於其2028年每股盈餘預測的21倍。