第三季利潤為何跌得比收入快？

  • 2026年第三季，中國中鐵收入按年下降7%至人民幣2440億元，歸母淨利潤下降33%至約38億元。摩根大通將疲弱表現歸因於基建需求偏軟、項目轉化放緩及非核心利潤受壓。
  • 基礎設施建設收入按年下降9%，設計諮詢收入下降12%；集團毛利率仍大致穩定在9.2%，營業費用下降11%，顯示收入受壓的同時，核心項目執行及成本控制仍具韌性。
  • 在損益表中，第三季其他淨虧損擴大，聯營及合營企業損益由上年同期盈利轉為虧損；稅前利潤按年下降22%，所得稅費用則上升23%。

礦業能提供多大程度的對沖？

  • 2026年前三季，資源業務收入按年增長38%至861億元，約佔集團收入的12%；毛利率升至67%，按年提高7.9個百分點。礦價上漲及成本穩定共同推升盈利能力。
  • 管理層表示，前三季資源業務利潤已超過2025年全年，銅、鉬和鉛鋅是主要驅動因素。摩根大通因此認為，相較於工程建設同業，礦業為公司提供了更具意義的盈利對沖。
  • 公司計劃2026年銅產量約為30萬噸，鉬產量約為1.4萬至1.5萬噸，鉛鋅產量約為2.5萬噸。

訂單和回款壓力何時緩解？

  • 2026年前三季新簽合同按年下降13%。管理層預計，第四季的季節性因素、政策帶動的項目和城市更新需求，有望推動年底訂單追趕。
  • 海外業務表現分化：非洲按年下降44%、美洲下降33%，亞洲增長34%。管理層將前兩者的疲弱歸因於衝突、合規要求趨嚴及項目審批放慢等時點因素。
  • 現金回收仍是首要任務。前三季公司從三類重點項目中收回逾期應收款542億元，但由於加快支付供應商款項、業主方資金仍有延遲，經營現金流淨流出836億元；上年同期淨流出729億元。第三季單季雖為淨流入31億元，仍低於上年同期的67億元。

摩根大通為何下調預測卻維持增持？

  • 該行考慮到施工利潤率降低、訂單轉化放緩及融資成本上升，將2026—2028年歸母淨利潤預測下調9%—10%；H股目標價由4.60港元降至4.00港元，A股目標價由人民幣6.50元降至5.70元，均維持增持評級。
  • 摩根大通認為，低估值已反映疲弱的利潤率和股東權益報酬率前景，資源業務盈利增長可提供支撐。按該行估算，H股和A股的市淨率分別約為0.2倍及0.3倍，2027年預期股息率分別約為4.8%及3.1%。