為何供應吃緊可能持續更久？

  • 花旗認為，超大規模雲端業者的AI需求加速，而市場低估了DRAM和高頻寬記憶體（HBM）供應受限的程度。該行預計，HBM及先進記憶體供應可能吃緊至2027年和2028年。
  • 製程升級帶來的密度提升正在減少：1-delta節點約為25%，此前的1-gamma及更早節點為30%—40%。HBM生產又會占用更多晶圓產能，因此DRAM位元供給成長僅略高於20%。
  • 要明顯緩解供應緊張，需要興建新晶圓廠，但新產能建置週期長，無塵室空間也是限制；美光的建設支出占資本支出的比例正接近50%。

美光如何看待需求與產品利潤？

  • 美光預計，2027年和2028年的DRAM供需環境將比2026年更為緊張。到2030年，策略客戶協議涵蓋的銷售額占比為35%，公司目標是提高至約50%；非策略協議業務中，約75%已簽約至2027年。
  • 公司預計HBM市場增速將快於整體DRAM市場，但明年HBM相對DRAM的利潤率差距將收窄。需求吃緊也促使部分產品降低記憶體配置，讓有限的DRAM得以分配給更多加速器。

擴產投入增加，現金回報從何而來？

  • 美光管理層表示，AI需求及HBM、資料中心DRAM和SSD等高價值產品，使公司的現金創造能力明顯強於以往記憶體週期。
  • 公司預計2027財年資本支出將大幅增加，用於技術升級和製造擴張；花旗估計規模約為550億美元。儘管投入增加，美光仍預計在有利的產業環境下產生可觀的自由現金流。
  • 美光近期授權一項352億美元的股票回購計畫，並計畫在《晶片法案》相關限制到期後，自2026年12月起提高股東回報。

花旗的估值判斷取決於什麼？

  • 花旗給予美光買進評級及1300美元目標價，相當於2027曆年預期每股盈餘的約8倍。該行認為，當前定價環境和策略客戶協議的出現，支持估值略高於先前DRAM上行週期的交易區間。
  • 這項判斷取決於供需能否保持匹配：如果廠商擴產後需求未能跟上，或向通路投放過多DRAM、NAND位元，庫存調整和價格下跌可能使業績低於花旗預期。