第三季成長有多強，獲利表現如何？

  • 2026年第三季營收為人民幣3835.54億元，季增25%，高於高盛先前預估的23%；營收分別比高盛預期和彭博共識預期高2%和6%。
  • 毛利率為7%，與第二季持平；營業利益季增23%至208.62億元，較高盛預期低1%、較彭博共識預期高3%，整體符合預期。淨利潤為166.34億元，年增60%，較高盛預期低3%。

AI機櫃如何繼續帶動業務？

  • 高盛預計第四季毛利季增25%，增速與第三季相同。驅動因素包括售價較高的新款AI伺服器機櫃出貨放量、共同封裝光學（CPO）交換器出貨放量，以及新款智慧型手機金屬精密零件進入旺季。
  • 該行預計美國主要雲端服務商資本支出在2026至2028年分別年增84%、52%和13%。高盛認為，FII可藉由伺服器和交換器規格升級，維持領先地位並擴大市佔率。

營收擴張為何伴隨利潤率下降？

  • 高盛將2026年營收預測上調1%至約人民幣1.49萬億元，卻將淨利潤預測下調3%至607.78億元，原因是毛利率預期降低，且增加研發投入推高費用率。
  • 該行認為，AI伺服器機櫃營收佔比提高將持續壓低整體毛利率，預計從2026年的6.7%降至2028年的4.0%。不過，規模擴大也有望提升生產和營運效率。
  • 高盛對2027年、2028年淨利潤的預測分別比彭博共識預期高15%和29%，反映其對AI基礎設施週期及公司市場地位的正面判斷。

現金流和估值判斷發生了什麼變化？

  • 美國生產要求、原物料供應緊張及成本上升提高了AI機櫃業務門檻。2026年前三季，公司營業現金流為人民幣32億元，年增178%，同期營收成長56%；高盛認為這有助於再投入營運資金、資本支出和研發。
  • 高盛維持買進評級，但將12個月目標價從人民幣121元下調至106元，目標本益比從24.6倍降至21.5倍。該行將產業估值回落歸因於模型轉換、市場對AI支出持續性的擔憂，以及針對AI供應鏈的337調查。
  • 該行列出的下行風險包括AI伺服器需求和利潤低於預期，以及新廠產能爬坡慢於預期。