為什麼營收季增，獲利卻明顯下降？
- 2026年第三季，Sungrow營收為179.5億元，年減21.5%、季增17%。管理層將季比回升歸因於美國出貨和收入認列恢復，以及歐洲大型儲能業務快速增長。
- 獲利走勢相反：第三季淨利潤為13.4億元，年減67.7%、季減55%。除毛利承壓外，公司錄得4.89億元金融資產公允價值損失，營業費用率升至16.4%。
- 整體毛利率從第二季的38.6%降至第三季的29.4%，其中儲能業務毛利率從34%降至21%。管理層指出，壓力來自上半年購入的高價電芯、出口退稅率從9%降至6%、匯率和運費變化，以及9月起徵收的消費稅。
儲能出貨增長何時能轉化為收入？
- 第三季儲能收入為77億元，季增14%；當季出貨17 GWh，但認列收入的規模僅為9—10 GWh。管理層表示，海外專案從出貨到收入認列約需六個月，因此出貨增長與收入入帳存在時間差。
- 管理層預計第四季儲能出貨約25 GWh，推動2026年全年出貨超過60 GWh；同時預計2027年全球儲能市場增長超過30%。
- 管理層稱儲能價格已趨穩，鋰價降至約每噸8萬元，但銅及其他材料成本正在上升。
為什麼野村認為毛利率恢復仍受限制？
- 野村預計，高價電芯和稅收變化將影響2026年第四季至2027年的儲能毛利率：電池出口退稅將於2027年1月取消，消費稅將於2027年9月升至4%。
- 海外合規也增加成本。野村估計，波蘭工廠的成本比中國供應高12%—18%；在美國，FCC重新認證和重新尋找零組件供應來源預計將進一步推高合規成本。
- 野村將2026年和2027年每股盈餘預測分別從7.25元、8.78元下調至4.18元、5.24元，理由正是儲能毛利率下降及歐美合規成本上升。
獲利預測下調如何影響估值判斷？
- 野村維持中性評級，將目標價從120元下調至63元，並把估值基礎從2027年預測本益比14倍降至12倍。報告列示的歷史平均本益比為19倍。
- 野村認為，資料中心客戶的儲能業務發展快於預期、電池價格穩定帶來更佳毛利率，是目標價的上行因素；儲能政策阻力和大型專案需求轉弱則是下行因素。