Bernstein: Sungrow’un enerji depolama sevkiyatları üçüncü çeyrekte arttı, ancak brüt marjı %21 seviyesine düştü

Gelir çeyreklik bazda toparlandı; kâr neden hâlâ beklentilerin çok altında kaldı?

2026 yılının üçüncü çeyreğinde gelir 18 milyar yuan oldu; önceki çeyreğe göre %17 artarken yıllık bazda %22 geriledi ve 25,8 milyar yuanlık piyasa beklentisinin %30 altında kaldı. Ana ortaklığa ait net kâr 1,34 milyar yuan oldu; yıllık %68 düştü ve 3,9 milyar yuanlık piyasa beklentisinin de altında kaldı.
Gelirdeki yıllık zayıflama, yurt içindeki yeni enerji talebinin azalmasını, Orta Doğu’daki proje teslimatlarının katkısının bir önceki yıl Suudi Arabistan projelerinin katkısına kıyasla belirgin biçimde düşmesini ve şirketin düşük getirili yeni enerji geliştirme projelerinden çıkmasını yansıtıyor.
Grubun üçüncü çeyrek brüt marjı, ikinci çeyrekteki %38 seviyesinden yaklaşık %29,4 seviyesine gerileyerek %30,2 olan piyasa beklentisinin altında kaldı. Enerji depolama kârlılığındaki düşüş başlıca operasyonel baskı unsuruydu; çeyrekte ana ortaklığa ait kâr ayrıca 489 milyon yuanlık gerçeğe uygun değer zararından etkilendi.

Üçüncü çeyrekte enerji depolama sevkiyatları yaklaşık 17 GWh oldu, ancak yalnızca yaklaşık 9–10 GWh için gelir muhasebeleştirildi; enerji depolama geliri yaklaşık 7,7 milyar yuan oldu. Bernstein, kalan yaklaşık 7–8 GWh’nin 2026 yılının dördüncü çeyreğinden 2027 yılının ilk çeyreğine kadar geliri desteklemesini bekliyor.
Enerji depolama brüt marjı ikinci çeyrekte yaklaşık %34 iken üçüncü çeyrekte yaklaşık %21 seviyesine geriledi. Batarya maliyetlerindeki artışın gecikmeli yansıtılması, döviz kurlarındaki zayıflama, nakliye giderleri, ihracat vergi iadeleri ve vergilerdeki değişiklikler ile proje karması birlikte baskı oluşturdu.
İnvertörler kârın temel dayanağı olmaya devam ediyor: İlk üç çeyrekte sevkiyatlar yaklaşık 103 GW oldu; bunun yaklaşık 75 GW’ı yurt dışına yapıldı ve yıllık yaklaşık %13 arttı. Yurt dışı payının yükselmesi, üçüncü çeyrek invertör brüt marjının %40 üzerinde kalmasını destekledi.

Sözleşme yükümlülükleri 2025 sonuna göre %38 artarak rekor düzeyde 14,7 milyar yuana ulaştı; stoklar ise %50 artarak 41 milyar yuan oldu. Yönetim, stok artışının büyük bölümünü enerji depolama sipariş ve sevkiyatlarındaki artışa ve yurt dışındaki teslimat ve kabul süreçlerinin daha uzun olmasına bağladı.
Bernstein, bu göstergelerin sonraki teslimatları desteklediğini ancak bunların gelir ve nakde dönüşmesinin beklenenden uzun sürdüğünü düşünüyor; 2026 yılının ilk üç çeyreğinde faaliyet nakit akışı yıllık %63 düşerek 3,65 milyar yuana geriledi.
Yönetim, enerji depolama sevkiyatlarının dördüncü çeyrekte 20 GWh’yi, yıl genelinde ise 60 GWh’yi aşmasını bekliyor ve mevcut siparişlerin 2027 yılında yaklaşık 120 GWh sevkiyatı destekleyebileceğini belirtiyor. Bernstein, 2027 tahminini 84 GWh’den 100 GWh’ye yükseltirken ilave kârın büyük bölümünü enerji depolama brüt marjına ilişkin daha ihtiyatlı bir varsayımla dengeledi.

Bernstein, 2026 ve 2027 kâr tahminlerini sırasıyla %28 ve %11 düşürdü; hedef fiyatını hisse başına 151 yuandan 114 yuana indirirken piyasanın üzerinde getiri tavsiyesini korudu. Kurumun tahminlerine göre raporda belirtilen hisse fiyatı, 2027 yılı için yaklaşık 9 kat fiyat/kazanç oranına karşılık geliyor.
ABD’nin büyük ölçekli elektrik sistemlerine ilişkin başkanlık kararnamesi, büyük şebeke bağlantılı invertörleri, enerji depolama sistemlerini ve ilgili kontrol sistemlerini inceleme kapsamına alıyor. Uygulama kapsamı 69 kilovolt ve üzerindeki iletim tesislerini içeriyor, yerel dağıtım sistemlerini ise dışarıda bırakıyor. ABD Enerji Bakanlığı ayrıntılı kuralları 120 gün içinde yayımlamak zorunda; projenin bağlantı noktasının uygulama kapsamını nasıl etkileyeceği belirsizliğini koruyor.
Bernstein’ın temel senaryosu, şirketin tamamen dışlanmak yerine daha sıkı düzenlemeler altında ABD pazarına erişmeye devam etmesi yönünde; yönetim ise mevcut birçok ABD projesinin kararnamenin derhal uygulanan kapsamı dışında kalabileceğini düşünüyor.