Bernstein: Avrupa gayrimenkulleri Ekim ayında piyasayı geride bıraktı, düşük değerlemelerin ardında işletme performansı ve varlık fiyatları ayrışıyor

Gayrimenkul hisselerinin Ekim ayındaki yükselişinden sonra değerlemeler hâlâ cazip mi?

Ekim 2026 döneminde STOXX 600 Gayrimenkul Endeksi'nin toplam getirisi %3,8 oldu ve STOXX 600 endeksinin %2,0 düzeyindeki getirisini aştı. Başlıca bölgelerin çoğunda tahvil getirilerinin gerilemesi ve sonuçlarını açıklayan şirketlerin çoğunda işletme eğilimlerinin iyileşmesi sektör performansını destekledi.
30 Ekim itibarıyla Bernstein'ın takip ettiği Avrupa gayrimenkul şirketlerinin hisseleri, son açıklanan net maddi varlık değerlerine göre ağırlıklı ortalama %31 iskontoyla işlem görüyordu. Bu oran, uzun vadeli ortalama net varlık değeri iskontosu olan yaklaşık %10 düzeyinin belirgin biçimde üzerindeydi. Bankanın 2026 mali yılı için öngördüğü hisse başına yinelenen kazanç getirisi de %8,7 ile uzun vadeli ortalama %6,5 düzeyini aştığından, banka sektör değerlemelerini cazip buluyor.
Düşük değerlemeler ile varlık fiyatları üzerindeki baskı bir arada görülüyor: Fransa'nın 10 yıllık devlet tahvili getirisi Ekim ayında 11 baz puan yükselerek %4,97 düzeyine çıkarken Almanya'nın getirisi 26 baz puan düşerek %3,32 düzeyine indi. Avrupa'da ofis mülkü işlem hacmi üçüncü çeyrekte yıllık bazda üçte bir azalarak 8,8 milyar avroya geriledi ve 2009 yılından bu yana en düşük düzeye indi.

Perakende mülkü sahiplerinin işletme eğilimleri genel olarak iyileşti; Klépierre ve Eurocommercial kâr beklentilerini hafifçe artırdı. Covivio'nun ofis, otel ve Almanya konut işletmeleri istikrarlı performans gösterirken WDP de planlandığı gibi ilerledi.
Geliştirme faaliyetleri ise daha fazla kısıtlandı: CTP, kiralama faaliyetlerinin yavaşlaması ve ön kiralamaların zayıflaması nedeniyle yıl genelinde tamamlanması beklenen proje ölçeği tahminini düşürdü, ancak 2026 mali yılı hisse başına kazanç öngörüsünü yineledi. Icade öngörüsünü yinelemesine rağmen işletme eğilimleri zayıfladı ve mevcut hissedarların payını sulandıracak bir hisseyle temettü ödeme planı önerdi.
Almanya'da konut sahibi olan Vonovia, 2026 ve 2028 mali yıllarına ilişkin kâr ve sermaye harcaması görünümünü aşağı çekti; varlık değeri görünümü de Bernstein'ın beklentisinden daha zayıftı. Banka, sermaye harcamalarının azaltılmasının bilançoyu korumaya yardımcı olduğunu düşünüyor ve şirketin ertesi yıl Mart ayında daha ihtiyatlı bir temettü politikası benimseyebileceğini öngörüyor.

Nitelikli ofislerde kiralama talebi ile yatırım işlemleri ayrışıyor. JLL, 2026 yılında Londra merkezinde kiralanan ofis alanının 10 milyon fit kareyi aşacağını ve bunun 2019 yılından bu yana en güçlü yıl olacağını öngörüyor. Rapor tarihinde yıl içinde kiralanan alan, uzun vadeli ortalamanın %10 üzerindeydi.
Ancak yüksek finansman maliyetleri ve alıcılarla satıcılar arasındaki fiyat anlaşmazlıkları işlemleri baskılıyor. Birleşik Krallık'ta ofis mülklerine yatırım, 2026 yılının üçüncü çeyreğinde %25 düşerek yaklaşık 2,1 milyar sterline geriledi; işlemler Londra'da ve nitelikli varlıklarda yoğunlaştı. Bernstein, bazı satıcıların işlemleri tamamlamak için daha düşük fiyatları kabul etmek zorunda kalabileceğini belirtiyor.
Değerleme baskısı getirilere de yansıyor: Savills'e göre Birleşik Krallık'taki nitelikli mülklerin ortalama getirisi Ekim ayında %6 düzeyine yükselirken ofis ve dağıtım mülklerinin getirileri 25 baz puan arttı. Bernstein, sınırlı yeni arzın ve yüksek inşaat maliyetlerinin bazı sektörlerde kira görünümünü desteklemeye yardımcı olduğunu düşünüyor.

Birleşik Krallık'ın sonbahar bütçesi, perakende, konaklama, yeme içme ve eğlence sektörlerine uygulanan küçük işletme vergi indirimi eşiğini yükseltti ve uygun mülklere iki yıllık koruma sağlayarak ödemelerde enflasyonu aşan artışları sınırladı; bu da kiracıların mülk maliyetlerini karşılamasına yardımcı oluyor.
Ofis ve lojistik mülkleri için sektöre özel yeni bir ek vergi getirilmedi; bu, bütçe öncesindeki bazı tahminlerden daha iyi bir sonuçtu. Mülk vergileri ve ücretleri genellikle kiracılar tarafından karşılanır, ancak kullanım maliyetlerinin artması sonunda mülk sahiplerinin talep edebileceği kiraları düşürebilir.
Berlin'deki üç parti, resmî koalisyon görüşmeleri öncesinde konutların kamulaştırılmasına yönelik bir plan önerdi: Berlin'de 10 bin adetten fazla konutu bulunan sahiplerin eşik üzerindeki uygun konutları, en fazla 16 milyar avro tazminat karşılığında kamu mülkiyetine devredilebilir. Öneri henüz yasalaşmadı ve Bernstein, süren belirsizliğin yerel gayrimenkul yatırımlarını baskılayabileceğini düşünüyor.

İspanya'nın veri merkezi düzenleme taslağındaki son gelişmeler, daha sıkı koşulların 2031 yılında sona eren geçiş döneminden sonra da korunabileceğini gösteriyor; nihai taslak aynı zamanda yenilenebilir enerji tedariki kurallarını gevşetiyor. Sonraki aşamalarda Danıştay görüşü, değişiklikler ve Bakanlar Kurulu onayı gerekiyor.
Bernstein, en kötü senaryoda Merlin Properties'in veri merkezi geliştirme proje portföyünün dörtte birinden biraz fazlasının etkileneceğini, Portekiz'de geliştirmenin hızlandırılmasının ise etkiyi tamamen telafi edebileceğini tahmin ediyor. Banka, parçaların toplamına dayalı mevcut Merlin değerlemesinin veri merkezlerinden kaynaklanabilecek gelecekteki yükseliş potansiyelini içermediğini düşünüyor.
Maliyetler ve elektrik arzı da geliştirmeyi etkiliyor: Turner & Townsend'e göre Avrupa'da veri merkezi inşaat maliyetleri yıllık %13 artarak watt başına 12.76 dolara çıktı. Birleşik Krallık'ın Loughton kentinde planlanan bir proje, şebeke bağlantısının 2030'lu yıllara ertelendiğinin bildirilmesi üzerine ana kiracısı Microsoft'u kaybetti.