Goldman Sachs: Çinli hava yolu şirketlerinde arz hâlâ sıkışık, ancak yüksek jet yakıtı maliyetleri kârlılığı daha uzun süre baskılıyor

Ham petrol gerilerken jet yakıtı baskısı neden sürecek?

Goldman Sachs, ortalama Brent ham petrol fiyatının 2026 yılının dördüncü çeyreğinde varil başına 95 dolardan 2027 yılında 80 dolara ve 2028 yılında 75 dolara düşmesini bekliyor; ancak Çin dışındaki rafinaj kapasitesinin kısıtlı olması, rafineri duruşları ve düşük rafine ürün stokları, jet yakıtının ham petrole göre primini desteklemeye devam edecek.
Banka, 2026–2028 dönemi için Singapur jet yakıtı fiyat tahminlerini sırasıyla varil başına 137, 99 ve 90 dolardan 144, 120 ve 100 dolara yükseltti; buna dayanarak aynı dönemde hava yolu şirketlerinin yakıt maliyeti tahminlerini sırasıyla ortalama %9, %18 ve %6 artırdı.
Goldman Sachs, Çinli hava yolu şirketlerinin artan jet yakıtı maliyetlerini tamamen yansıtmak için bilet fiyatlarını %18 artırması gerektiğini hesaplıyor; ancak duyarlılık analizi, bilet fiyatlarındaki her %1 artışın yolcu trafiğini yaklaşık %1,5 azaltacağını gösteriyor. Şirketlerin maliyetleri üstlenmek ile yolcuları korumak arasında tercih yapması gerekiyor.

2026 yılının üçüncü çeyreğinde Air China, China Eastern Airlines, China Southern Airlines ve Spring Airlines’ın ücretli yolcu kilometresi yıllık %5–%11 arttı; ancak yakıt maliyetlerindeki yükseliş toplam birim maliyeti yaklaşık %10–%12 artırdı ve bilet fiyatlarındaki artış ek yükü karşılamaya yetmedi.
Dört şirketin çeyrekteki tekrarlayan net sonuçları sırasıyla 63 milyon yuan kâr, 59 milyon yuan zarar, 880 milyon yuan zarar ve 791 milyon yuan kâr oldu; önceki yılın aynı döneminde ise sırasıyla 3,7 milyar, 3,2 milyar, 3,5 milyar ve 1,2 milyar yuan kâr etmişlerdi.
Ulusal Gün Altın Haftası’nda yolcu trafiği yıllık %1,7 arttı; bu oran sivil havacılık idaresi ile DAST’ın beklediği %4 düzeyinin altında ve 2026 yaz seyahat sezonundaki %4,5 artıştan daha yavaştı. Yakıt ek ücretini içeren yurt içi ekonomi sınıfı bilet fiyatları yıllık %9,5 arttı; Goldman Sachs, jet yakıtı maliyetindeki artışın bilet fiyatının yaklaşık %15 kadarına denk geldiğini ve fiyat artışının maliyetleri karşılamaya hâlâ yetmediğini hesaplıyor.

Uçak teslimatlarındaki gecikmeler nedeniyle Goldman Sachs, sektörün kullanılabilir koltuk kapasitesinin 2026 ve 2027 yıllarında sırasıyla yıllık %2,4 ve %2,2 artacağını, bunun yolcu trafiği için öngördüğü %2,5 ve %2,8 büyüme oranlarının altında kalacağını tahmin ediyor; yolcu tahminleri bilet fiyatı artışlarının talebi sınırlayıcı etkisini zaten içeriyor. Bu nedenle banka, sektörde talebin arzı hafifçe aşmaya devam edeceğini düşünüyor.
Ancak filo yenilemesinin yavaşlaması daha yüksek bakım harcamaları anlamına da geliyor. Goldman Sachs, üç büyük hava yolu şirketinin ortalama filo yaşının 2025 yılındaki 9.3 yıldan 2028 yılında 10.3 yıla çıkmasını bekliyor; Air China’da ise aynı dönemde 10.4 yıldan 11.5 yıla yükselmesi bekleniyor ve şirketin bakım giderleri şimdiden gelirinin %8–%9 kadarını oluşturuyor.
Yüksek jet yakıtı maliyetleri faaliyet nakit akışını da zayıflatabilir; uçak alımları ve filo yenilemesi ise hâlâ finansman gerektiriyor. Goldman Sachs, üç büyük hava yolu şirketinin net borçluluk oranının 2026–2027 döneminde yeniden yaklaşık %500 seviyesine çıkmasını bekliyor; nakit akışı ve bilançolar beklenenden fazla kötüleşirse finansman öz kaynaklarda seyrelmeye yol açabilir.

Goldman Sachs, üç büyük hava yolu şirketinin her birinin 2026 yılında 7,2 milyar–9,9 milyar yuan, 2027 yılında ise 700 milyon–2,5 milyar yuan net zarar etmesini bekliyor. Bankanın 2027 yılı görüşü piyasa konsensüsünden daha kötümser: Visible Alpha’nın 20 Ekim 2026 itibarıyla konsensüsü, üç şirketin de o yıl kâr etmesini öngörüyordu.
Goldman Sachs, jet yakıtı fiyatının 2028 yılında varil başına 100 dolara düşmesini beklese de üç büyük hava yolu şirketinin o yıla ilişkin kâr tahminlerini önceki tahminlerine göre %40–%46 düşürdü. Jet yakıtı fiyatı daha hızlı düşerse kâr tahminlerinde yukarı yönlü potansiyel bulunuyor.
Goldman Sachs, Air China ve China Southern Airlines’ın A ve H hisselerine ilişkin tavsiyesini sata, China Eastern Airlines’ın A ve H hisselerine ilişkin tavsiyesini nötre düşürdü; Spring Airlines için al tavsiyesini korudu.

Goldman Sachs, OAG koltuk verilerine dayanarak Ekim 2026 döneminde üç büyük hava yolu şirketinin yakıt maliyetlerini yansıtma oranını %44–%46, Spring Airlines’ın oranını ise %71 olarak hesaplıyor. İran çatışmasının başlamasından bu yana yurt içi yakıt ek ücretlerinin üç büyük şirketin yakıt maliyetlerindeki artışın yaklaşık yarısını, Spring Airlines’ın ise %83 kadarını karşılaması bekleniyor.
Spring Airlines yakıt dışı maliyetleri de görece iyi kontrol ediyor: 2026 yılının üçüncü çeyreğinde birim yakıt dışı maliyet yıllık yaklaşık %3 azaldı. Bununla birlikte Goldman Sachs, jet yakıtı maliyetlerindeki artış gibi etkenler nedeniyle şirketin 2027 yılı düzeltilmiş net kâr tahminini 3,1 milyar yuandan 2,3 milyar yuana indirdi.
Goldman Sachs, üç büyük hava yolu şirketi arasında China Eastern Airlines’ın uluslararası işlerinin payının daha yüksek olduğunu ve daha hızlı uluslararası yolcu trafiği büyümesi ile daha güçlü bilet fiyatlarından yararlanabileceğini düşünüyor; China Southern Airlines petrol fiyatlarına daha duyarlı, Air China ise daha büyük bir filo bakım yüküyle karşı karşıya.