海外扩张如何支撑三季度增长？
- 2026年三季度，吉利收入为990亿元人民币，同比增长10.3%、环比增长10.2%；交付约81.3万辆，同比分别增长6.8%、环比增长14.0%。
- 其中海外交付约32.3万辆，同比增长188.8%，占总销量的39.8%，高于上年同期的14.7%和二季度的37.9%。国内交付则同比下降24.6%，环比增长10.4%；海外增长因此成为抵消国内疲弱的关键。
销量增长为何没有带来环比利润增长？
- Bernstein估算三季度综合平均售价为11.1万元人民币，同比上涨约4%，但环比下降约4%。面向大众市场的银河品牌占销量44%，高于二季度的40%；极氪仍占14%，但其内部转向较少销售价格和利润率较高的8X、9X车型。
- 三季度毛利率为18.0%，较上年同期的16.5%提高，但低于二季度的18.4%；净利率为4.9%，高于上年同期的4.1%，低于二季度的5.5%。净利润约48亿元人民币，环比下降2.3%；单车净利润约6700元，低于二季度的6900元。
- 公司也在继续投入研发：前三季度研发支出144亿元人民币，同比增长23%；三季度研发支出约52亿元，占收入的5.3%，高于二季度的5.2%。
海外增长目标有多高，国内面临什么约束？
- 管理层将2026年海外销量指引从4月提出的75万辆上调至100万辆，并重申2028年海外销量200万辆的目标。Bernstein预计2026年海外销量可超过110万辆，2027年达到150万辆。
- Bernstein认为，多动力总成策略与当地分销合作伙伴有助于海外扩张，极氪的全球拓展也能带来增长空间。但受政府补贴提前拉动需求及电动车购置税提高影响，该行预计2026和2027年国内销量大致持平，均约为200万辆。
为什么收入预测上调，目标价反而下调？
- Bernstein上调2026年和2027年收入预测，分别至4028亿元和4822亿元人民币，较原预测提高3%和18%；两年的新预测分别低于市场共识2%和高于共识1%。
- 盈利端面临政策压力：新能源汽车出口增值税退税率预计自2027年4月起由13%降至9%，欧盟对中国混合动力汽车进口的限制也趋严。Bernstein主要因退税调整下调盈利预测，将2027年每股收益预测从2.29元降至2.06元人民币，较市场共识低14%。
- 该行维持10倍一年远期市盈率及“跑赢大市”评级，目标价从25港元降至22.50港元。其收入与盈利预测反映：出口量增长可以扩大收入规模，但政策变化会压缩可转化为利润的部分。