三季度的增长，有多少来自并表？
- 华虹半导体2026年第三季度收入为9.87亿美元，按未并入华力微电子的上季度口径计算，环比增长37.6%；其中华力并表带来显著增量。剔除华力后，收入为8.03亿美元，环比增长约12%，仍高于公司7.70亿至7.80亿美元的指引。野村将超指引归因于满载生产和其估算的约7%平均售价涨幅。
- 当季毛利率为24.6%，剔除华力后为19.9%，也高于公司16%至18%的指引。华虹称华力年化收入约7亿美元、毛利率约40%；野村据此估计，华力并表可为集团毛利率增加3至4个百分点。与此同时，售价改善对毛利率的支撑部分被折旧成本上升抵消。
哪些需求和价格假设支撑后续增长？
- 需求并非只来自AI服务器：公司称超过一半产品用于AI相关应用，但MCU也面向消费电子等市场；其观察到的需求强弱依次为MCU、闪存、PMIC、功率分立器件和CIS，且至少50%的订单无法满足。公司还表示，2026年下半年汽车和工业市场正在改善。
- 价格上涨是利润预测上修的重要支撑。公司称2026年已提价约10%至15%，预计2027年平均售价再上涨10%至15%；其2026年第四季度收入指引为10.80亿至10.90亿美元、毛利率指引为25%至26%。野村预计该季收入环比增长约10%，驱动包括Fab 9A新增产能和售价上升。
盈利预测为何大幅上调，产能又卡在哪里？
- 野村将2027年收入预测从此前的53.84亿美元上调至53.84亿美元？
- 野村实际上将2027年收入预测从此前的39.45亿美元上调至53.84亿美元，净利润预测从3.10亿美元上调至8.64亿美元，摊薄后每股收益从0.16美元上调至0.46美元。其收入和每股收益预测也高于彭博一致预期的38.47亿美元和0.17美元，分别高约39.9%和179.6%；这反映野村对涨价、稼动率和并表贡献的判断更积极。
- 增产能力决定这套预期能否延续。公司计划加快Fab 9B设备导入，但表示新增产能受洁净室空间限制，Fab 9B满产后仍可能短缺，且目前没有进一步扩产计划；2027年全厂稼动率超过100%的判断还取决于生产效率提升。
- 扩产也意味着利润增长暂时不能等同于现金流转正。按野村模型，2026年和2027年资本开支分别为20.07亿和19亿美元，经营现金流分别为11.42亿和16.44亿美元，对应自由现金流为负8.65亿和负2.56亿美元。
为什么上调盈利预测，目标价反而下调？
- 野村维持中性评级，将目标价从100港元下调至75港元。新目标价按2027年每股净资产的2.1倍市净率计算，仍高于长期均值1.6倍；野村称，估值仍体现基本面改善，但调低目标价也反映其对产能规划和市场情绪采取更审慎的看法。
- 判断的时间边界也落在2027年：野村认为届时需求和价格前景较强，但公司没有给出2028年的需求演变判断。公司提到，历史上行业周期可能延续至新产能投产，而新产能通常需要2至3年；这一轮周期能否更长，现阶段尚无明确结论。