核心观点First Solar的美国业务组合和制造表现支撑了利润，但较弱的海外需求、延长的定价谈判及后续成本，使利润改善向更高盈利预测的转化仍有条件。
出货低于预期，利润为何反而超预期？
- 2026年第三季度收入为12.3亿美元，低于市场共识6%；组件出货4.1吉瓦，也低于共识的4.5吉瓦，主要受到印度和国际市场Series 6组件销量偏低影响。
- 每股收益为5.30美元，比市场共识高14%；包含美国《通胀削减法案》相关收益的毛利率达到57.9%，比共识高约7个百分点。美国组件占出货量的比例从二季度约三分之二升至三季度约90%，符合45X税收抵免条件的美国组件产量增加，带动了利润率。
- 调整后EBITDA为7.44亿美元，比市场共识高3%。公司还提前宣布了5亿美元股票回购授权。
全年卖得更少，利润指引为何相对稳定？
- 公司将2026年出货指引中值从17.6吉瓦下调至16.5吉瓦，收入指引中值从50.5亿美元降至47.5亿美元，主要反映印度本土和国际Series 6需求疲弱；美国本土出货预期维持不变。
- 毛利指引维持在25亿美元，调整后EBITDA指引则从27亿美元小幅降至26.5亿美元。减少的印度和东南亚销量在计入45X抵免后利润率相对较低，而定价和制造执行提供了支撑。
- 公司将全年资本开支指引从9亿美元降至7亿美元，抵消较弱的现金流入，净现金指引维持不变。全年指引同时意味着四季度毛利率将从三季度的57.9%环比降至约49%。
更高报价何时能转成收入？
- 管理层正以更高价格报价，但宏观不确定性延长了谈判；本次没有宣布重大新签订单。花旗认为，定价上行带来的大部分收益仍在较远的未来。
- 公司正从框架协议转向项目级合同。花旗认为这有助于降低风险和仓储成本：2026年仓储成本超过2亿美元，部分原因是客户框架协议带来的库存积累，以及马来西亚工厂；该行预计2027年显著下降。
- 印度工厂的CuRe技术转换预计贡献约1亿美元技术附加收入；约20%的2027年在手订单适用CuRe价格调整条款。新订单则将CuRe直接计入价格，随着适用调整条款的产品售出，这部分选择权的价值会下降。
花旗为何下调目标价？
- 花旗将2027年毛利率预测下调约1.3个百分点至52%，并将运营费用预测上调26%至6.3亿美元，考虑了今年的费用水平及潜在生产启动费用。CuRe转换期间，电池和晶圆产能还将出现停机；南卡罗来纳工厂及部分递延至2027年的项目也会带来费用。
- 该行将2027年每股收益预测从25.12美元降至22.07美元，目标价从297美元降至283美元，维持买入及高风险评级。其判断依赖美国贸易壁垒和制造激励，以及公司以更高价格签订额外订单；印度产品能否更多销往美国也取决于关税环境。
