三季度的预期差在哪里？

  • 索菲亚2026年第三季度收入为19.45亿元，同比下降21%，与高盛预测持平；净利润为1.08亿元，同比下降70%，比高盛预测低39%。
  • 高盛认为，利润落空主要受到毛利率压力拖累：第三季度毛利率同比下降4.6个百分点，可能与投入成本上升及竞争有关。

收入下滑来自哪些业务？

  • 按品牌看，索菲亚品牌第三季度收入同比下降21%，降幅较上半年的27%收窄；Milana同比下降31%，降幅较上半年的18%扩大。
  • 整装渠道2026年前三季度收入同比下降20%，高盛据此推算第三季度降幅与上半年相近。海外收入同期增长91%，但仅占总收入的2%，对整体收入的支撑有限。

为什么利润降幅大于收入？

  • 除了毛利率下降，收入收缩也放大了费用压力。第三季度营业费用绝对额虽有下降，销售及管理费用率仍同比上升2.7个百分点。
  • 高盛称，经营去杠杆是营业利润率同比下降11.3个百分点的主要原因：费用下降的幅度不足以抵消收入收缩，使更多收入被费用占用。

高盛如何调整后续判断？

  • 结合最新业绩，高盛将2026—2028年每股收益预测下调11%—23%。调整后的模型预计，2026年收入同比下降21.8%，2027年继续下降0.8%，2028年增长3.4%。
  • 高盛预计毛利率从2026年的32.8%回升至2028年的35.4%，净利润从3.32亿元增至7.04亿元。但该行认为产品和渠道扩张的收益仍待显现，定制家具需求又高度依赖房地产市场。
  • 高盛将12个月目标价由8.7元下调至7.8元，维持中性评级。目标价基于2028年预测每股收益的12倍估值，并以9.8%的股权成本折现至2027年。