跌破90美元后，矿价为何仍有下行压力？
- 铁矿石自2024年夏季以来大致在每吨100—110美元交易，近期跌破90美元。Bernstein预计未来几年供应增量超过需求，加上中国港口库存可能继续去化，矿价可能跌至每吨80多美元。
- 2026年上半年，澳大利亚飓风和巴西强降雨扰乱发运，港口累库也收紧了可供市场使用的矿石。夏季以来港口库存释放，市场紧张程度缓解，期货曲线转为远月价格高于近月价格。
高运费能为价格提供多大支撑？
- 燃油成本上升及中东冲突下船舶供应偏紧，推高了海运费。巴西至中国的运费从1月初每吨24美元升至34美元，澳大利亚至中国从10美元升至14美元，分别比各自五年均值高37%和40%。
- 海运费占铁矿石运抵中国成本的31%—41%，计入当地运输后达到45%—55%；因此运费上涨会抬高边际供给成本，巴西和非洲长航线受影响尤其明显。
- 按Bernstein使用的成本测算，在柴油每桶200美元及当时现货运费假设下，中国到岸价每吨90美元时，海运供应和中国国产矿中约1.5亿吨产能的息税折旧摊销前利润为负，约占两者合计产能的9%。产能不会立即退出，但长期低于这一价格可能迫使部分供给减产。
- 该行因而认为，在宏观环境稳定时，90美元附近有成本支撑；但近期中国需求偏弱已压过运费上涨的影响，矿价仍然下跌。
新增矿山供应会有多大？
- 在WCS项目按类似SimFer的速度爬坡的假设下，Bernstein预计Simandou铁矿石销量从2026年的980万吨增至2027年的5280万吨、2028年的8740万吨。
- 淡水河谷正在扩建Serra Sul和Serra Leste项目，分别增加年产能2000万吨和400万吨，支持其到2030年实现年产3.6亿吨的目标。
- 短期供给也有反向变量：Fortescue与中国矿产资源集团的谈判陷入僵局，其2027财年第一季度销量为4290万吨，低于发运量4680万吨；若谈判到2026年底仍未解决，公司可能减产，部分抵消新增供给。
中国库存和钢铁需求传递了什么信号？
- 中国港口铁矿石库存从2026年3月的1.65亿吨降至约1.52亿吨，仍高于1.37亿吨的十年均值。Bernstein认为，Fortescue谈判若导致库存进一步累积，可能推迟库存回归常态。
- 房地产仍在消化过剩供给，住宅施工面积持续下降；建筑业商务活动指数从年内低于50回升至近期的50.3，改善幅度有限。钢材出口似乎停留在每年约1.18亿吨，难以继续抵消疲弱的国内需求。
- 截至2026年8月的12个月，中国铁矿石进口量为13亿吨，同比增长6%；同期观察到港口库存偏高、粗钢产量下降。截至近期的12个月粗钢产量已从2025年一季度的10亿吨以上降至约9.34亿吨。若钢厂响应行业协会减产去库的呼吁，进口和库存下降可能进一步压低矿价。
机构如何看待矿价与矿业股估值？
- Bernstein认为，每吨90美元附近虽有成本支撑，但铁矿石股票估值大致合理；若矿价跌至80多美元，尤其是在港口去库存加快、低成本新供给如期爬坡的情况下，增加相关配置会更有吸引力。
- Fortescue和Kumba等铁矿石业务占比较高的公司估值低于各自五年均值，反映市场对未来矿价和柴油成本挤压利润的担忧；必和必拓与力拓的铜业务则帮助其抵消部分铁矿业务疲弱。
- Bernstein维持力拓跑赢大市评级，维持英美资源、必和必拓和淡水河谷与大市同步评级。