为什么这一轮需要更多晶圆厂？
- 台积电看到的变化是，需求不再主要集中于最新制程：N2、N3和N5均有持续多年的需求。公司预计每一主要制程节点需要8至10座晶圆厂，过去通常是2至4座。
- 其中一个原因是小芯片架构允许客户把先进的计算芯片与较成熟的功能芯片组合使用，使不同代际制程同时受益。N2需求预计强劲至本十年末；N3虽于2022年底投产，仍需约4座额外晶圆厂，N5和N7产能则维持满载。
- 管理层预计，2024至2029年AI加速器收入年复合增速为50%多的中高段。智能手机、非AI高性能计算、汽车和物联网也会因芯片含量增加与制程升级贡献增长。
扩产规模有多大，怎样避免供给过剩？
- 台积电预计2026年资本开支为600亿至640亿美元，高于2025年的约410亿美元；未来三年累计投资也将明显高于此前三年。目前接近20座晶圆厂正在开发。
- 公司以内部评估需求决定产能，而非简单相加客户预测：客户彼此争夺市场时，各自的预测合计可能高估机会。评估范围包括产品路线图、云厂商资本开支、数据中心建设、电力和融资条件，并更重视财务稳健的云服务商。
- 建设周期、设备和工程人才会限制扩产速度。管理层认为电力是2029至2031年最重要的潜在瓶颈，但近期对美国数据中心项目的实地考察显示，2026至2027年没有重大电力约束。
海外扩张会怎样影响毛利率？
- 亚利桑那州N3生产时间从原定2028年底提前至2027年夏末。最新制程仍先在台湾量产，海外工厂则更多承接前一代和前两代技术，以满足客户的地域多元化需求。
- 海外工厂规模较小，建设和人工成本更高，供应链也较不成熟。管理层预计海外扩张对公司毛利率的稀释将从2026年的约2个百分点，升至此后数年的3至4个百分点；未来五年内海外成本预计仍无法与台湾持平。
- 公司希望靠定价、生产效率、产品组合和规模效应抵消成本压力。N2在相近量产爬坡阶段的盈利进展优于N3，但N2收入占比上升初期仍会稀释毛利率。
花旗如何把增长前景转化为估值？
- 花旗模型预计台积电2026年和2027年收入分别增长47.6%和43.2%，毛利率从2025年的59.9%升至2026年的66.6%、2027年的67.1%。
- 花旗给予买入评级和每股新台币4,000元目标价，依据是2027年预测每股收益的25倍市盈率；该行认为先进制程领先地位和AI需求前景支持这一估值。