三季度业绩为何跑赢市场预期？
- 埃克森美孚调整后每股收益为4.23美元，高于市场共识2.6%；雪佛龙为5.28美元，高于共识7%。高油价、成品油价格和运营表现共同支持了现金流。
- 炼油是埃克森美孚本季的主要利润驱动：调整后炼油利润较二季度增长121%，主要受益于市场炼油利润率走强。管理层称，柴油收率比2019年水平高约3.5%，为三季度带来约15亿美元额外利润。
- 雪佛龙下游调整后利润从二季度的46亿美元升至49亿美元，受炼油利润率和加工量提高支持；其最大炼厂通过更换催化剂，馏分油产量增加约10%。
炼油强势掩盖了哪些上游压力？
- 埃克森美孚上游调整后利润从二季度的92亿美元降至三季度的73亿美元，原因包括圭亚那权益份额影响在内的优势产量下降，以及其他不利因素。
- 雪佛龙上游调整后利润同期从83亿美元降至60亿美元，受到液体产品实现价格下降、提货量减少和不利时间性因素影响。其整体每股收益环比下降，但剔除时间性因素后增长14%。
强现金流如何分配？
- 两家公司将强劲自由现金流用于股息、回购、减债和增加现金。埃克森美孚将股息提高4%，并在市场条件合理的前提下，把每年200亿美元的回购节奏延续至2027年；全年现金资本开支指引维持在270亿至290亿美元。
- 雪佛龙三季度股息和回购分别为35亿美元和25亿美元，管理层表示将维持这一回购规模。其委内瑞拉合资项目计划在2031年达到每日约60万桶的总产量，但未来五年仍需投资70亿美元。
Bernstein为何上调目标价，又提示近端空间有限？
- Bernstein预计强劲炼油表现将延续至2026年之后，并假设战争持续至2027年，由此上调两家公司的估值倍数。埃克森美孚目标价从182美元升至193美元，雪佛龙从209美元升至248美元；评级分别维持跑赢市场和市场表现。
- 该行认为，两只股票此前上涨主要来自EBITDA预期上修，而非估值倍数扩张，且股价已接近52周高点；其判断是近端大部分回报可能已经实现。
- Bernstein预计持续冲突期间两股表现将相近；冲突结束后，下游业务可能更有韧性，从而有利于拥有较大全球炼油业务的埃克森美孚。若商品价格或炼油利润率低于预期，两家公司的目标价都面临下行风险。