经济改善为何尚未带动消费？

  • 2026年三季度中国GDP同比增长4.5%，高于二季度的4.3%；同期社会零售销售额同比仅增长0.7%，虽高于二季度的0.2%，仍低于一季度的2.4%。
  • 信贷和房地产仍是约束：9月信用脉冲降至约负4%，70城房价三季度继续同比下跌。Bernstein预计，高端与大众消费的分化将延续。

高端消费的韧性有多广？

  • 飞天茅台批发价在渠道改革及年内两次上调出厂价后回升；但普通五粮液和国窖1573的批发价仍受渠道库存过剩压制，高端白酒内部也有差异。
  • 奢侈品需求三季度普遍放缓，富裕客户的消费相对稳健。部分品牌9月及10月初经营趋势改善，但瑞士腕表复苏仍不稳固；Bernstein指出，10月通常是四季度销售较小的月份，后半季表现更关键。
  • 与之相比，啤酒三季度终端销售额同比下降1%，二季度为增长2%；9月增长3%部分受中秋节提前拉动。

运动服饰为何从增长转向去库存？

  • 天猫、淘宝、抖音和京东的运动服饰销售额三季度同比增长1%，二季度为10%。Bernstein渠道调研显示，零售商对2026年市场增速的预期已从年初的中个位数以上，降至低至中个位数；折扣普遍存在，渠道库存仍在增加。
  • 品牌表现分化：耐克跑步业务增长不足以抵消更大规模的生活方式业务下滑，一家中国主要合作伙伴称耐克超额库存由年初的1至1.5个月升至3至4个月。阿迪达斯三季度线上销售仍实现强劲双位数增长，并获得份额。

美妆龙头取得份额，销售都在增长吗？

  • 9月中国线上美妆销售额同比下降约16%；Bernstein跟踪的美妆企业三季度销售额同比下降8.7%，但合计市场份额提升1.5个百分点，显示它们整体跌幅较小。
  • 分公司看，欧莱雅近三个月线上销售额同比增长4%，联合利华美容与个人护理业务则下降18%。该跟踪覆盖天猫、淘宝和抖音，不含实体店及包括海南在内的旅游零售。

汽车和酒店的改善条件是什么？

  • 三季度乘用车零售上险量约470万辆，同比下降24%；新能源车销量约300万辆，同比下降11.8%，但渗透率从上年同期的54.9%升至63.5%。补贴此前透支需求、比较基数较高，加上消费情绪偏弱，共同压制销量。
  • Bernstein预计2026年国内汽车零售需求为1900万至2000万辆，同比下降15%至17%；出口预计达950万至1000万辆、增长50%至60%，成为行业增长支撑。
  • 中国酒店每间可供出租客房收入7至8月同比下降，9月仅微增。9月酒店供给同比增长放缓至2%；Bernstein认为，若需求恢复且供给增速继续下降，将有利于客房收入改善。