三季度超预期有多少来自持续增长？

  • 安进2026年三季度收入103.65亿美元，同比增长8.5%，比市场共识高3.4%；非GAAP每股收益6.45美元，高于共识12.1%。销售较强、销售及管理费用低于预期，帮助抵消了研发支出高于预期的影响。
  • 公司六项战略增长驱动产品的销售额同比增长27%，占产品销售额逾七成，继续抵消Prolia和XGEVA的销售流失。Uplizna销售额4.51亿美元，同比增长191%；Repatha销售额10.85亿美元，同比增长37%，分别比共识高22%和5%。
  • 但超预期并非全部来自需求：老药Enbrel贡献了3.11亿美元产品销售超预期中的1.13亿美元，其销售受有利销售扣减和库存增加支撑；同期净售价下降14%、销量也下降。Bernstein认为这一表现难以重复。
  • 生物类似药竞争下，Prolia和XGEVA销售额同比分别下降45%和47%，均低于共识；TEPEZZA销售额也同比下降6%，比共识低11%。

Imdelltra的增长还能从哪里来？

  • 三季度Imdelltra销售额为4.06亿美元，同比增长128%，比共识高27%；不过，美国销售额环比持平，超预期部分全部来自美国以外的新市场上市。
  • 更长期的机会来自一线维持治疗：相关研究的中位总生存期为21.1个月，对照组为12.7个月。Bernstein认为，更早使用可增加合格患者并延长治疗时间，预计扩张影响从2027年末至2028年起体现。
  • 给药监测要求下降也有助于扩大美国社区医疗机构的使用范围：已批准的二线治疗前两次给药监测时间从22至24小时降至6至8小时。一线研究采用的1至2小时监测尚待未来标签调整。

全年指引上调，利润率为何不能照搬三季度？

  • 公司将2026年收入指引从382亿至394亿美元上调至389亿至397亿美元；非GAAP每股收益指引从22.30至23.50美元上调至22.90至23.70美元。Bernstein相应将全年收入预测上调10.3亿美元至395.8亿美元，每股收益预测从22.66美元上调至23.31美元。
  • 三季度非GAAP营业利润率为47.3%，高于共识239个基点，但公司维持全年45%至46%的指引。管理层预计四季度费用将环比明显增加：产品组合和利润分成推高销售成本，商业投入及三季度费用时点优势消退将推高销售及管理费用。
  • 对于2027年，管理层预计尽管继续投资管线，营业利润率也不会低于2026年指引区间；这是正式发布2027年指引前给出的利润率参考。

管线进展为何尚未消除估值分歧？

  • Bernstein将目标价从345美元上调至400美元，维持与大市同步评级。该行将估值所用市盈率倍数从14.8倍提高至17倍，理由包括行业估值重估以及增长产品和利润率执行改善；目标价低于11月3日461.26美元的收盘价。
  • 减重药MariTide的差异化构想是进入维持治疗后每年给药四次或六次，但目前尚无关键性试验测试这一延长间隔。管理层未提供新的耐受性证据，Bernstein关注三期试验中的耐受性和停药风险，以及2027年一季度的数据读出。
  • Dazodalibep针对干燥综合征全身性表现的研究取得进展，但另一项针对不同患者群体症状的研究仍是独立门槛，预计2026年四季度完成。Bernstein也将税务诉讼列为下行风险。