三季度业绩差在哪里？

  • 2026年三季度收入为99.62亿美元，同比增长7.5%，大致符合Bernstein及市场共识预期；但营业亏损达4.50亿美元，明显高于该行预期的1.55亿美元和市场共识的2.04亿美元。
  • 营业亏损中包含2.48亿美元的履约中心火灾相关成本。与此同时，公司自由现金流在二季度转正后，三季度再次转负。

为什么自营业务增长放缓会挤压利润？

  • 商品零售业务三季度收入同比增长4.9%；剔除火灾相关成本后，毛利率为29.5%，低于二季度的30.5%和上年同期的32.1%。
  • Bernstein认为，自营模式需要承担库存、履约和物流等固定成本，交易量增长放缓时，这些成本较难被摊薄。按该行模型，自营交易额占总交易额的比例从二季度的64%升至三季度的69%，向第三方和FLC模式逐步转移的预期也被推后。

台湾扩张带来了什么增长与代价？

  • 三季度台湾Wow会员数同比翻倍、环比增长14%，黎明配送覆盖当地超过一半人口。
  • 扩张同时推高投入：新兴业务调整后EBITDA亏损从二季度的2.19亿美元扩大至三季度的2.69亿美元。管理层将全年该业务亏损指引区间上限再上调5000万至1亿美元，主要用于加快台湾扩张。

利润率何时恢复，Bernstein如何调整判断？

  • 公司指引四季度按固定汇率计算的收入同比增长13%至14%，合并调整后EBITDA利润率环比改善0.5至1.5个百分点；三季度该利润率为1.2%，低于二季度的1.8%。
  • 管理层预计商品零售业务利润率要到2027年中才回到事件前水平。营销支出仍高、供应商谈判仍在进行，而Wiseapp数据显示10月交易额疲软，都影响规模能否支撑利润率恢复。
  • 考虑利润率恢复较慢和台湾投入增加，Bernstein将2027年和2028年每股收益预测分别从0.21美元、0.37美元降至0.17美元、0.32美元；维持跑输大市评级，目标价从12美元降至11美元。