海外增长为何没能托住三季度利润？

  • 2026年三季度，长城汽车总销量33.6万辆，同比下降4.9%、环比增长6.9%；营收577.7亿元，同比下降5.7%、环比仅增长1.4%。
  • 海外销量达到18.5万辆，同比增加35.2%，占总销量的54.9%，高于二季度的51.3%。但国内零售销量同比下降26.0%，海外增长主要起到了缓冲作用。
  • 销量环比增长的同时，平均售价环比下降5.2%，至17.17万元。毛利率降至17.3%，低于去年同期的18.4%和二季度的18.3%；净利润13.6亿元，同比下降40.7%、环比下降10.4%。

均价和毛利率受到哪些因素挤压？

  • Bernstein认为，增长更多来自拉美等价格较低的出口市场，季度销量也更偏向哈弗、欧拉等大众品牌，可能使地域和产品组合不利于均价。欧拉占总销量比例从二季度的7%升至10%，坦克则从16%降至15%。
  • 该行认为海外竞争加剧可能推动促销力度上升；公司管理层则将毛利率压力归因于国内竞争加剧和新车型爬坡成本。

海外扩张的支撑与约束是什么？

  • Bernstein预计海外仍是主要盈利增长动力。该行估计，长城约80%的出口为燃油车，仍可享受13%出口增值税退税；公司2024年大幅收缩欧洲业务后，在欧盟销量有限，因而受到部分出口政策逆风的影响较小。
  • 俄罗斯报废税的不确定性仍是风险：三季度东欧和中欧、主要是俄罗斯，占出口销量的42%。公司正加快俄罗斯、巴西、泰国和保加利亚的本地生产与多元化布局；目前当地生产规模约为25万—30万辆，预计2027年进一步提高。

Bernstein如何调整盈利预期和估值？

  • 受国内需求较弱影响，Bernstein下调2026年和2027年营收预测至2201亿元和2220亿元，分别比市场共识低17%和20%。
  • 该行将2026年和2027年每股收益预测分别从0.98元、1.25元下调至0.75元、0.90元人民币，并将港股目标价从10港元降至7.25港元，维持与大市同步评级；估值仍采用7倍未来一年市盈率。