三季度究竟差在收入还是利润？

  • 天孚通信2026年三季度收入19.23亿元，同比增长31%、环比增长28%，但分别低于花旗预测和彭博一致预期34%和24%。
  • 净利润8.79亿元，同比增长55%，低于花旗预测16%，高于彭博一致预期11%，达到此前投资者约9亿元预期的低端。

收入低于预期，毛利率为何仍有韧性？

  • 三季度毛利率为65.0%，分别高于花旗和彭博一致预期15.0和15.4个百分点。花旗归因于无源器件效率和产能负载较高，以及有源器件利用率和良率提升。
  • 花旗认为，尽管200G EML芯片供应在三季度改善，从供应改善到形成产出并确认收入仍有时间差。季度末库存从二季度的9亿元升至12.7亿元，主要受战略性芯片备货推动。

四季度改善靠什么，长期优势又在哪里？

  • 花旗预计四季度无源和有源器件收入均环比改善，驱动来自无源器件新增产能、光引擎芯片供应改善，以及CPO组件出货逐步增加。
  • 在共封装光学（CPO）链条中，花旗认为天孚通信的光纤阵列单元（FAU）先发优势，以及良率和生产效率，有助于保护毛利率和供应链地位。
  • 该行认为公司无源器件目前受到FCC相关风险的影响较小，但随着2027年起相关架构扩大规模并趋于成熟，FCC涉及范围可能扩大；CPO也可能在2027年部分蚕食公司800G和1.6T业务。

花旗为何下调目标价？

  • 花旗将2026、2027和2028年收入预测分别下调22%、22%和11%，净利润预测分别下调19%、19%和1%。原因是近期收入确认更慢、光引擎放量假设更保守，较高的毛利率假设抵消了部分影响。
  • 该行维持买入评级，但将目标价从378元下调至306元，估值仍采用更新后2027年预测每股收益的39.5倍，对应过去三年平均市盈率。