三季度为何营业利润超预期，净利润却下降？

  • 2026年三季度，SK海力士营收为104.615万亿韩元，环比增长32%；营业利润为83.334万亿韩元，环比增长38%，比市场共识高8%。
  • 主要驱动是售价上涨：DRAM平均售价环比增长高20%区间，高于市场预期的低20%区间；NAND上涨约25%。DRAM出货位元数增长约10%，NAND则略降。
  • 不过，三季度归母净利润为39.534万亿韩元，环比下降58%，比市场共识低34%。美银称，营业外项目走弱主要与Kioxia投资的估值及处置损失有关。

四季度增长和长期需求靠什么支撑？

  • 公司指引四季度DRAM出货位元数环比增长约25%，受1c制程扩张和M15X产能爬坡推动；NAND预计增长中个位数，受321层企业级固态硬盘销售增加带动。
  • HBM4已在三季度量产，公司预计四季度其占HBM销售或出货的比例将超过50%，且良率已超过计划；2027年HBM的数量和价格谈判也已完成。
  • 长期协议客户由二季度约10家增至14家，覆盖2027—2028年超过50%的产能。协议通常包含与市场挂钩的价格区间和预付款，因此锁定产能的同时，售价仍有上调空间。

美银的高盈利预测依赖什么价格路径？

  • 美银预计四季度营业利润超过100万亿韩元，高于约95万亿韩元的市场共识，依据是出货增长和DRAM继续涨价。该行预计2027、2028年营业利润分别为417.214万亿和424.020万亿韩元。
  • 其模型预计DRAM平均售价在四季度环比上涨约9%，2027年上半年继续上涨、下半年小幅回落；NAND均价则在2027年各季度环比下降。行业数据也显示，1Tb NAND晶圆现货价格在9—10月偏弱。
  • 美银上调盈利预测后，2027、2028年每股收益预计分别为440,633韩元和441,843韩元，仍低于报告表格所列市场共识的477,698韩元和566,773韩元。

扩产与股东回报如何同时推进？

  • 公司计划2026年向股东返还约100万亿韩元，包括超过30万亿韩元股息及超过60万亿韩元回购。此前400万亿韩元中的40万亿韩元回购已完成；董事会另批准的20万亿韩元回购中，10万亿韩元用于员工及高管薪酬，不计入股东回报。
  • 公司预计2027年资本开支较2026年显著增加，用于先进制程设备、龙仁新厂及基础设施；设备进场和产能爬坡将取决于需求与盈利能力。三季度末净现金约99万亿韩元，为扩张提供资金支持。
  • 美银预计2027、2028年资本开支分别为60万亿、65万亿韩元，经营现金流扣除资本开支后的自由现金流分别约为263万亿、267万亿韩元。该行维持买入评级和每股300万韩元目标价，按2027—2028年预测每股收益约7倍市盈率估值。