科技巨頭的現金壓力有多大？
- 2026年第三季，Meta自由現金流為負21億美元，是上市以來首次轉負；Alphabet為負91億美元，連續第二季為負。微軟同期仍為正186億美元，亞馬遜過去12個月則為負424億美元。
- 野村預計，微軟、Alphabet、亞馬遜和Meta合計自由現金流將從2025年的2890億美元降至2026年的1350億美元。Meta、Alphabet和亞馬遜已停止庫藏股回購，並透過股權或債務拓寬融資來源。
2027年投資增速為何會改變融資需求？
- 報告涉及的五家公司均未給出2027年資本支出數字，只釋出繼續增加的訊號。若把SK海力士提出的全球雲端服務商資本支出成長60%套用於四大科技公司，野村測算合計支出約1.23萬億美元；當時市場預期增幅為30%—35%。
- 野村假設四家公司2027年合計營業現金流年增20%：在市場資本支出情境下，合計自由現金流約為正670億美元；在支出成長60%的情境下則轉為負1440億美元。該行的情境顯示，更快擴張會增加債務和股權融資需求。
- 投資意願也受執行能力限制。微軟、Alphabet和Meta第三季資本支出低於市場預期；微軟提到第三方資料中心產能交付延遲，租賃分類變動也壓低了申報的資本支出，但支出計畫未變。野村認為，2027年供應短缺可能擴大計畫與執行之間的時間差。
現金流承壓，為什麼還要繼續投入？
- 雲端業務需求仍在成長：微軟Azure、Google Cloud和亞馬遜AWS第三季合計營收年增56%至1099億美元，在手訂單合計1.82萬億美元。AWS和Google Cloud營業利益率分別為38.7%和36.2%。
- 專案報酬取決於運算資源租賃價格。野村假設每吉瓦建設成本500億美元、年收入190億美元，在不同AI業務利潤率下測得內部報酬率約為6%—15%；若目前每吉瓦每年400億美元的現貨租金維持六年，報酬率可升至約13%—31%。
- 投資也有防守動機：Google搜尋收入年增率從第二季的17%降至第三季的12%。儘管查詢量增速達到五年來最快，Google自家的AI Mode降低了每次查詢的變現水準；野村據此認為，AI支出也是保護現有業務的工具。
記憶體晶片為何成為野村看好的方向？
- 野村預計，科技巨頭未來一至兩年的自由現金流缺口將隨投資增加而擴大；相較之下，記憶體廠商未來幾年有望增加股東回報，並在回饋股東後繼續累積現金。
- 南韓兩大記憶體廠商三星電子和SK海力士的2027年預估本益比約為2—3倍，相較四大科技公司平均約20.9倍折價85%—90%。野村認為，這一估值把目前的記憶體獲利視為週期高峰；該行則預計供應短缺持續至2028年，長期供貨協議增加也有助於延長獲利週期。
- 供需緊張同時帶來下游代價。野村指出，記憶體價格上漲和供應短缺推動全球PC出貨量在2026年第三季下降約20%；英特爾第四季營收財測為150億—160億美元，低於約170億美元的市場預期。