第三季超預期有多少來自真實需求？

  • 禮來2026年第三季營收為244億美元，年增39%，較市場共識高出約19億美元。其中約9億美元來自有利項目，包括4.1億美元的Jardiance里程碑付款，以及約3億美元的美國回扣及折讓估計調整；剔除這些項目後，營收仍較共識高出約10億美元。
  • 公司將2026年營收指引從850億至870億美元上調至910億至920億美元，主要歸因於美國及國際市場的腸泌素藥物需求增強。Bernstein將全年營收預測上調24.5億美元至925億美元。
  • 2026年約有20億美元營收預計不會在次年重複，主要為里程碑付款及回扣、折讓估計調整，將拖累2027年公布的營收成長率。

患者人數增加為何能抵消部分價格壓力？

  • 第三季Mounjaro及Zepbound合計營收為161億美元，年增約60億美元。國際腸泌素藥物市場規模年增53%，禮來市占率較前季提升約4個百分點至58%；在多個市場確立領先地位後，下一階段成長更依賴接受治療的人群擴大。
  • 自7月以來，超過50萬名患者透過Medicare Bridge計畫取得禮來肥胖症藥物處方，約80%此前未曾使用腸泌素藥物，高於計畫初期的約60%至70%。Bernstein據此認為，該計畫主要是在擴大市場，而非僅將現有患者轉移至新通路。
  • 代價是通路價格較低。禮來預計2027年商業保險通路的准入情況大致穩定，但Medicare、Medicaid及自費通路成長更快，將拉低平均淨價；該機構認為新增患者帶來的銷量有望超過每張處方收入下降的影響。

Foundayo為何既有成長空間又低於預期？

  • 口服藥Foundayo第三季營收為1.84億美元，低於市場共識的2.31億美元；其中美國營收為1.24億美元，低於共識，海外營收為5900萬美元，則高於共識。Bernstein因此下調全年Foundayo營收預測。
  • 美國目前約90%的需求來自自費患者。禮來認為糖尿病適應症可成為新的成長支柱，但更廣泛的給付覆蓋預計需要12至18個月；公司也預計口服藥的長期治療持續率將低於每週注射藥物。
  • Bernstein預計Foundayo在2027年的美國以外市場營收可達70億美元，此估算取決於多數國家的肥胖症適應症產品在第一季上市。

高成長如何轉化為獲利及下一代產品？

  • 第三季非GAAP經營表現利潤率為54.2%，年增約6個百分點。管理層認為，剔除收購中研發項目的研發費用所帶來的波動後，目前水準大致可持續，但公司將繼續把新增收益投入研發、上市支援及製造，而非追求近期利潤率高峰。
  • 禮來預計於2027年第一季提交retatrutide肥胖症適應症的生物製劑許可申請；EloraTZP進入第三期研發後，能否在維持療效的同時改善耐受性是關鍵。公司計畫在12月7日創新日介紹更多產品管線項目。
  • Bernstein維持禮來「跑贏大市」評級及1450美元目標價。