J.P. Morgan: Volatilidade dos juros afeta operações de carry e estratégia global fica mais seletiva

Por que ainda esperar uma curva dos Treasuries mais inclinada diante da previsão de alta dos juros pelo Fed?

O JPMorgan prevê que o Fed eleve os juros em 25 pontos-base em dezembro de 2026, levando a faixa-alvo da taxa dos fundos federais a 4,00%–4,25%. O banco espera que os rendimentos dos Treasuries de dois e dez anos atinjam 4,70% e 5,05%, respectivamente, no fim do ano.
O banco considera que a curva de rendimentos dos Treasuries entre dez e trinta anos ainda está relativamente plana, dadas as expectativas para a política monetária no médio prazo, e mantém sua estratégia de inclinação da curva. A estratégia pode se beneficiar caso o Tesouro não faça grandes ajustes na gestão da dívida ou caso a queda dos ativos de risco se amplie.
Porém, uma redução do tamanho dos leilões de títulos de longo prazo pelo Tesouro é um risco na direção oposta. O JPMorgan considera essa medida possível, mas não seu cenário básico.

O banco prevê um déficit americano de 1,96 trilhões de dólares no ano fiscal de 2027 e considera que a lacuna de financiamento surgirá nesse ano fiscal e aumentará no ano fiscal de 2028 e nos seguintes.
O JPMorgan agora prevê que o Tesouro mantenha o tamanho atual dos leilões de títulos com cupom até agosto de 2027, ante a previsão anterior de manutenção até fevereiro de 2027. O aumento das emissões nos vários trimestres seguintes deve se concentrar principalmente nos prazos de dois a dez anos.
O crescimento das compras de Treasuries de longo prazo por investidores estrangeiros está no ritmo mais lento desde 2021, enquanto a demanda dos bancos também desacelerou porque os empréstimos crescem mais rápido que os depósitos. Por isso, o banco considera que o Tesouro deve reduzir sua dependência da emissão de dívida de longo prazo.

A cesta global de carry em moedas caiu 2,3%–2,75% nas últimas duas semanas. O resultado eleitoral inesperado no Brasil e a subsequente desvalorização do real de 8% afetaram as operações de carry. O JPMorgan continua otimista com moedas do G10 de alto rendimento, como o dólar australiano, a coroa norueguesa e o dólar americano, mas está mais seletivo em relação às moedas emergentes.
O banco considera que o dólar pode enfraquecer moderadamente se os democratas vencerem nas duas casas do Congresso; se os republicanos mantiverem o Senado de forma inesperada, isso pode sustentar o dólar. Porém, qualquer que seja o resultado, a vantagem relativa das ações americanas deve continuar e, por fim, sustentar o dólar.
Essa visão sobre carry depende de que os choques de volatilidade ou os choques adversos sobre o crescimento não piorem. O banco também considera que os investidores podem reduzir a exposição com a aproximação do fim do ano para proteger seus retornos.

O JPMorgan observa que muitas economias ainda crescem, algumas acima do ritmo potencial, mas o consumo de petróleo está encolhendo. A demanda sul-coreana por petróleo caiu 26% em termos anuais em abril de 2026 e ainda recuava 13% em termos anuais em agosto; em Taiwan, caiu 20%, 24% e 16% em abril, maio e agosto, respectivamente.
Os sinais de oferta e demanda de outras commodities também são divergentes: o banco considera que os fundamentos do cobre, em geral, dão suporte ao mercado, mas parte do prêmio por distorções de mercado pode desaparecer se os EUA continuarem demorando a adotar medidas tarifárias. O mercado de alumínio permanece apertado no momento, mas enfrenta uma expectativa de excesso de oferta no médio prazo.
Os prêmios de risco das commodities agrícolas caíram bastante recentemente, mas o banco prevê que a redução da produtividade agrícola relacionada ao clima e aos nutrientes, somada ao crescimento da demanda por biocombustíveis, reduzirá de forma generalizada as relações globais entre estoques e consumo de produtos agrícolas no ano 2026/27.

Na data do relatório, o índice à vista de moedas GBI-EM havia caído cerca de 3% em relação ao pico do fim de agosto, mas o retorno total acumulado no ano ainda subia cerca de 3%. O JPMorgan considera que a venda recente reflete principalmente o desmonte de posições diante do choque de juros e do aumento da volatilidade implícita das moedas.
O cenário básico do banco continua sendo de recuperação das moedas emergentes, e a carteira mantém sobreponderação em moedas, concentrada em oportunidades com altos diferenciais de juros e em algumas com fundamentos mais sólidos. Ao mesmo tempo, o ritmo de revisões para cima das expectativas de crescimento dos emergentes estagnou, limitando a confiança em uma recuperação generalizada.
A posição geral em relação aos juros em moeda local dos emergentes permanece neutra: a continuidade da reprecificação das taxas básicas dos bancos centrais pode ser limitada, mas pressões fiscais e de oferta e demanda ainda podem elevar os juros de longo prazo em relação aos de curto prazo. O cenário básico para os spreads de crédito soberano é de estabilidade geral ou estreitamento, desde que os preços altos do petróleo e os juros elevados não se transformem em choques para o crescimento ou os canais de financiamento.