J.P. Morgan: Alphabet'in arama büyümesi sert yavaşladı; bulut gelirinin ikiye katlanması kısa vadeli kâr baskısını karşılamaya yetmedi

Arama hacmi daha hızlı artarken gelir büyümesi neden yavaşlıyor?

2026 yılının üçüncü çeyreğinde Google Arama ve diğer gelirler yıllık %12 arttı; bu oran hem ikinci çeyrekteki %16,8 düzeyinin hem de yatırımcıların daha önce konuştuğu %13–%14 aralığının altında kaldı. Aynı dönemde arama sorgusu hacminin yıllık büyüme hızı ise beş yılın en yüksek seviyesine çıktı.
Yönetim, yavaşlamanın en büyük etkeninin döviz kurları olduğunu düşünüyor. JPMorgan, kurun arama geliri büyümesine etkisinin ikinci çeyrekte yaklaşık 1 yüzde puanlık destekten üçüncü çeyrekte yaklaşık 0.8 yüzde puanlık olumsuz etkiye döndüğünü tahmin ediyor; geçen yılın aynı dönemindeki daha yüksek karşılaştırma tabanı da baskı yarattı.
AB'nin küçük paketlere yönelik vergi muafiyetini kaldırması Asya-Pasifik perakendecilerini etkiledi; ikinci çeyrekte Dünya Kupası'nın desteklediği medya ve eğlence reklam harcamaları da normale dönüyor. Bu arada Google, AI Mode sorgularının çoğunun yeni talep olduğunu düşünüyor, ancak bunlardan gelir elde etme düzeyi geleneksel aramanın altında kalıyor; bu da kullanım ile gelir büyümesi arasındaki farkı açabilir.

JPMorgan, arama gelirinin yıllık karşılaştırma tabanının 2027 yılının ilk çeyreğine kadar yükselmeye devam edeceğini ve dördüncü çeyrekteki olumsuz kur etkisinin üçüncü çeyrekten biraz daha büyük olacağını öngörüyor. Vergi muafiyetindeki değişiklikten etkilenen Asya-Pasifik perakendecilerinin ne zaman toparlanacağı da belirsiz.
Bankanın modeli, Arama ve diğer gelirlerin hem 2026 yılının dördüncü çeyreğinde hem de 2027 yılının tamamında yıllık %9 artacağını öngörüyor. Google, AI Overviews ve AI Mode'da reklam kapsamını genişletiyor, ancak AI Mode'dan gelir elde etme düzeyinin iyileşmesi zaman alacak.

Google Cloud'un üçüncü çeyrek geliri yıllık yaklaşık %103 artarak JPMorgan'ın %100 beklentisini hafifçe aştı; hem yapay zekâ hem de ana bulut platformu işi büyüdü. Banka, yaklaşık 3 milyar dolarlık TPU sistemi satışları hariç tutulduğunda bile ana bulut platformu gelirinin yaklaşık %80 arttığını tahmin ediyor.
Bulut işinin bekleyen siparişleri önceki çeyreğe göre 47 milyar dolar artarak 561 milyar dolara ulaştı; bunun %55 oranından biraz fazlasının önümüzdeki 24 ay içinde gelire dönüşmesi bekleniyor. TPU sistemi sözleşmeleri önce bekleyen siparişlere kaydediliyor, ardından Google stok hazırlıyor ve geliri ancak teslimattan sonra muhasebeleştiriyor.
Şirket, TPU katkısının dördüncü çeyrekte artmasını ve 2027 yılında daha belirgin biçimde büyümesini bekliyor. JPMorgan, bulut gelirinin 2027 yılında yıllık %107 artacağını ve 2028 yılının ilk yarısında arama gelirini aşacağını öngörüyor.

Bulut işinin üçüncü çeyrek faaliyet marjı %36,2 ile JPMorgan'ın beklentisinin üzerindeydi, ancak Google Services marjı bankanın beklentisinin altında kaldı; banka, olası nedenler arasında arama büyümesindeki yavaşlama ve hukuki giderlerin bulunabileceğini düşünüyor. Alphabet'in çeyreklik GAAP hisse başına kârı 2.12 dolar ile bankanın 2.97 dolarlık beklentisinin altında kaldı.
Şirket, 2026 yılı için 195 milyar–205 milyar dolar tutarındaki sermaye harcaması öngörüsünü korudu ve 2027 yılında belirgin bir artış bekliyor. JPMorgan, 2027 yılı sermaye harcamalarının yıllık %86 artarak 379 milyar dolara ulaşacağını öngörüyor; TPU stok alımları da serbest nakit akışını daha da azaltacak.
Şirket, üçüncü tarafların geçiş dönemi bilgi işlem kapasitesini ancak üçüncü çeyreğin sonunda kullanmaya başladı. Dördüncü çeyrekte kullanımın genişlemesi kısa vadeli marjları daha belirgin biçimde baskılayacak; altyapı genişlemesine bağlı amortisman ve veri merkezi işletme maliyetleri de artacak.

Banka, aramanın karşılaştığı engellerin kalıcı yapısal sorunlar değil, yönetilebilir olduğunu düşünüyor ve bulut işinin Alphabet gelirlerini hem 2027 hem de 2028 yılında yaklaşık %30 büyüteceğini öngörüyor.
JPMorgan, portföyde ağırlığı artır tavsiyesini korudu, ancak 2027 ve 2028 yıllarına ilişkin GAAP hisse başına kâr tahminlerini sırasıyla %5 ve %2 düşürdü; hedef fiyatını da 425 dolardan 375 dolara indirdi. Yeni hedef, 2028 yılı için öngörülen 17 dolarlık hisse başına kârın yaklaşık 22 katına dayanıyor.