收入增长为何没有带来利润改善？
- 2026年第三季度，StarPower收入为11.57亿元人民币，同比增长9.7%；毛利率为18.2%，低于上年同期的24.5%，归母净利润从1.06亿元降至3000万元。
- 摩根士丹利预计，功率分立器件价格向好的趋势将延续至2027年上半年，但StarPower的成本压力会限制涨价带来的利润改善。该行预计公司2026—2028年平均毛利率约为21%，低于2021—2025年的约34%。
哪些成本正在侵蚀涨价收益？
- 公司自2021年从无晶圆厂模式转向轻晶圆厂模式，以保留产能紧缺时的灵活性，但固定成本随之增加。2025年折旧达4.34亿元人民币，为2024年的两倍；2026年前三季度折旧又比上年同期增加1.24亿元。
- 代工成本也在上升：公司合作伙伴自2026年7月起上调成熟制程代工价格。摩根士丹利预计，产能紧张将使这一涨价趋势延续。
SiC替代会怎样影响原有业务？
- 2023—2025年碳化硅（SiC）器件价格大幅下降，缩小了与IGBT的成本差距，推动其从电动车扩展到工业储能、光伏逆变器和家电。摩根士丹利认为，这可能压制StarPower原有IGBT及智能功率模块业务的需求和定价能力。
- 替代也带来新产品机会：截至2026年1月，格力已有超过200万台空调采用StarPower的SiC芯片。该行认为，公司现有SiC产品组合及按客户需求调整生产结构的能力，可以缓解部分替代冲击。
新产品与盈利预测何时能接上？
- 管理层预计工业微控制器（MCU）在2027年带来有意义的收入贡献，汽车MCU随后于2028年贡献收入；公司计划2027年上半年推出首款DrMOS产品，SST SiC产品则处于小批量出货阶段。摩根士丹利认为，这些业务需要时间才能明显抵消核心业务压力。
- 计入第三季度业绩、较低毛利率和较慢的新产品收入贡献后，摩根士丹利将2026—2028年每股收益预测分别下调43%、32%和35%；调整后的预测分别比市场共识低30%、19%和13%。
- 该行将评级从平配下调至减持，目标价从110元降至50元人民币。除盈利预测下降外，估值模型的中期增长率假设也从18%降至12%，反映SiC对IGBT及智能功率模块的竞争。