资本开支下调，为何野村仍看好投入增长？

  • 微软将2026日历年资本开支指引从1750亿美元调整至约1700亿美元，原因是第三方产能交付延迟，部分原定GPU算力交付转至2027年上半年；管理层同时表示，Azure AI算力需求仍超过可用供给。
  • 截至2026年9月的2027财年第一季度，含融资租赁的资本开支为452亿美元，同比增长30%、环比增长10%；管理层预计下一季度超过500亿美元。
  • 微软预计2027财年下半年，即2027日历年上半年，资本开支进一步加速，主要来自CPU、GPU及延后的第三方产能交付，其中CPU支出包含更高的内存和存储成本。

云业务增长有多快，订单又有什么约束？

  • 2027财年第一季度，Microsoft Cloud收入639亿美元，同比增长30%；Azure收入增长48%，动力来自AI平台Foundry和CPU变现改善。
  • 按本财季调整后的分部口径，Agents & Infra收入768亿美元，同比增长25%；Devices & Consumer收入155亿美元，同比下降3%。
  • 商业预订额同比下降12%。微软表示，上年同期大型Azure承诺抬高了比较基数，本季商业销售的健康增长部分抵消了这一影响。

AI产品如何转化为收入和效率？

  • Foundry客户超过12万家，收入同比增长两倍以上；微软将模型选择、功能深度和产品栈集成作为其差异化优势。
  • 微软将Copilot按席位订阅与按用量计费结合：本季度按用量计费的Copilot客户增长超过75%；拥有超过5万个Copilot席位的客户数量同比增至8倍以上。
  • 在基础设施端，Maia 200在Teams和Copilot AI应用中每瓦特可处理的token数量最高提升至1.7倍；微软预计Maia 300的该指标比领先GPU系统高40%。管理层认为基础设施效率提升有助于提高资本开支回报。

野村如何看待供应链机会？

  • 微软管理层预计2027财年自由现金流保持为正。野村据此结合持续增长的资本开支，认为AI基础设施股票的增长前景稳健。
  • 野村看好光模块供应商Zhongji Innolight，以及PCB和覆铜板供应商Shengyi Tech、WUS PCB，均给予买入评级。微软的投入为相关基础设施需求提供支撑，具体公司仍取决于各自产品需求和竞争状况。
  • 野村列出的Zhongji Innolight下行风险包括高端光模块需求弱于预期、产品升级放缓及价格竞争加剧。