商品风险溢价为何能补充股债组合？

  • 摩根大通的解释是，股票、债券和信用资产主要受增长与利率驱动；商品则更直接受到供需、库存、季节和供给冲击影响。生产者与消费者沿期货曲线进行套期保值，也会形成可供策略捕捉的持续行为。
  • 在截至2026年10月22日的回测中，给60/40组合配置15%的商品风险溢价策略，夏普比率由0.54升至0.69；报告对四类基准组合的测试也显示，加入5%至15%配置后，收益提高而波动大体不变。五年滚动相关性长期接近零，为这种分散效果提供了另一项依据。

今年哪些商品策略表现更有支撑？

  • 截至2026年10月22日，摩根大通认为，趋势跟随和曲线套利（Carry）年内表现得到更多支撑：能源供需偏紧、供应风险与地缘扰动带来持续方向性行情，铜也受到供应风险支持。
  • 偏度、基差动量和波动率相关策略则更依赖行情路径；当市场在方向性冲击、仓位平仓和区间震荡之间切换时，表现更不均匀。因此，商品整体受益并不意味着各类策略同步受益。

曲线套利的高回测收益是怎样形成的？

  • 在2000年1月至2026年10月22日、计入成本的曲线套利回测中，只做空价差的组合夏普比率为0.24；按Carry信号决定方向后升至1.01，再按信号强度调整仓位后升至1.14。关键差别是策略不再机械地押注价差，而是让曲线信号同时决定方向和风险投入。
  • 另一套市场中性Carry策略也强调收益兑现折扣：22种商品的平均Carry兑现效率η为0.26，说明模型估算的Carry并非都能转成实际收益。按Carry强弱调整目标波动后，计入成本惩罚的版本夏普比率由1.37升至1.55，最大回撤由23.0%降至20.0%；但这一调整使用全样本估计的z-score，报告将改善标为样本内结果。

油价复制策略在不同Carry环境下表现如何？

  • 2004年至2026年9月的回测中，动态切换策略在油期货升水（backwardation）时持有油期货、转为贴水（contango）时改持油相关资产组合；其夏普比率为0.61，高于直接持有油期货的0.21。同期复制组合年化Carry约为10.3%至10.4%，而油期货为-4.1%。
  • 但2020年后油期货年化Carry转正至3.0%，直接持有油的年回报升至20.5%，复制策略的领先幅度缩小，且两种复制策略的排序反转。持续持有资产篮子的策略在这一阶段受益于能源股ETF XLE的上涨；其81%的时间持有XLE，动态切换策略仅为13%。所以篮子复制的是油相关资产组合，不是纯粹的油价敞口。

交易成本会怎样改变策略结论？

  • 以非基准商品趋势策略为例，1990年至2025年5月的净回测夏普比率为0.82；报告显示，扣除交易成本后表现明显低于未计成本的结果。加入成本上限机制后，年化成本由4.34%降至2.73%，净夏普比率由0.82升至0.87，最大回撤也由19.22%收窄至15.64%。
  • 这类趋势策略也可提供分散来源：1992年至2025年5月，非基准商品趋势策略与标准商品趋势策略的相关性仅0.18；两者组合的夏普比率为0.86，高于单独配置非基准商品策略的0.80。回测优势因此既来自信号，也来自控制成本和与现有策略的组合方式。