收入在增长，为什么净利润反而下降？

  • 2026年前三季度，伊利收入同比增长3.6%至935.8亿元，净利润同比下降15.6%至88亿元；第三季度收入增长2.4%至292.5亿元，净利润下降5.6%至30.5亿元。
  • 利润承压并非来自毛利率走弱：前三季度毛利率同比提高0.5个百分点至35.8%，销售费用率下降0.4个百分点，财务费用率下降0.1个百分点。但净利率仍下降2.1个百分点至9.4%；野村认为，澳优相关商誉减值、存货减值、所得税费用上升及公允价值收益减少是主要拖累。

哪些品类在接棒，哪些拖累了增长？

  • 前三季度液态奶收入557.2亿元、同比增长1.4%；奶粉及乳制品收入248.2亿元、增长2.3%；冰淇淋及冷饮收入101.2亿元、增长7.3%。不过，单看第三季度，奶粉及乳制品收入同比增长3.8%至79.8亿元，冰淇淋及冷饮则下降12.8%至10.4亿元，品类走势已经分化。
  • 野村预计，四季度新品液态奶继续放量将支持收入增长；奶粉及乳制品则受成人与儿童营养产品需求、年末礼赠需求支撑。冰淇淋及冷饮进入淡季，野村预计其四季度收入仍将同比下降。

为何下调收入预测，却上调净利润预测？

  • 野村将伊利2026—2028年收入预测分别下调1.0%、1.1%和1.2%，至1198.2亿元、1255.8亿元和1315.2亿元。调整反映了品类预期变化：野村上调2026年奶粉及乳制品收入增长预测，同时下调冰淇淋及其他业务的预测。
  • 同期净利润预测则分别上调0.46%、0.05%和0.13%，至102.6亿元、126.2亿元和135.4亿元。换言之，野村并未判断总收入转强，而是认为收入结构变化足以让利润预测略高于此前估计。

野村的买入判断和目标价依据是什么？

  • 野村维持“买入”，将目标价从35.89元微调至35.91元，按报告列示的股价计算对应16.9%的上涨空间。估值以2027年每股收益1.995元和18倍目标市盈率为基础；18倍低于伊利2016—2025年24倍的历史平均市盈率，反映野村预计其盈利增速低于过去的高增长阶段。
  • 这一判断仍受原材料价格波动、进口替代放慢、竞争加剧、消费复苏偏弱及政策和行业标准变化等因素影响。