收入加速为何没有带动净利润增长？
- 2026年三季度，云南白药收入104亿元，同比增长10.4%，比摩根士丹利预期高5.2%；净利润11.21亿元，同比下降2%，比该行预期低7.3%。扣除非经常性项目后，利润为11.12亿元，同比增长2.2%。
- 收入同比增速从二季度的负1.3%升至三季度的正10.4%。但三季度整体毛利率同比下降1.1个百分点至27.2%；结合应收账款较2025年末增加10.3%，摩根士丹利认为分销业务可能推动了收入加速。
- 现金流方面，三季度经营现金流同比增长55.2%。
零售业务的韧性从何而来？
- 摩根士丹利指出，在消费降级背景下，中药同行和药房连锁的中药销售疲弱，而云南白药较均衡的产品组合和营销能力有助于支撑零售表现。
- 公司正开发云南白药膏、白药胶囊和气血康口服液等已上市产品的更多临床用途，以扩大核心产品的潜在市场；2026年前三季度研发投入同比增长23.9%。
- 2026年上半年，白药牙膏保持中国市场第一的位置。
全年指引和估值如何影响机构判断？
- 管理层指引2026年全年净利润增长；此前公司在上半年下调了指引，更早的目标是高个位数增长。
- 摩根士丹利将云南白药视为防御型选择，依据是其2027年预期市盈率15倍及较高分红。公司2026年上半年特别股息相当于利润的50%，滚动股息率约为4.7%。
- 该行给予增持评级和60元目标价；2026年11月3日收盘价为55.60元。