创新药增长为何在三季度回升？

  • 管理层将增长改善归因于两股力量：CDK4/6、AR、氟唑帕利和恒格列净等成熟产品继续增长，新进入国家医保目录的HER2 ADC、IL-17、JAK1和PCSK9产品放量加快。
  • 二季度延迟的医院准入有所恢复。管理层称，三季度医院药事会及推广、学术活动逐步重启，帮助新进医保产品加快进入医院；但PD-1和阿帕替尼等部分成熟肿瘤产品仍承压。
  • 公司维持2026年创新药销售目标，并以股权激励目标192亿元为参考。按管理层口径，这意味着四季度创新药销售额至少需达到53亿元，同比增长约19%。

授权合作收入将怎样影响利润节奏？

  • 管理层预计四季度业务拓展（BD）收入确认规模与三季度大致相当，2026年全年超过2025年，主要来自与GSK及BMS合作收入的持续确认。
  • 诺和诺德交易的3亿美元首付款预计在四季度交易完成时收到，但收入确认取决于相关交付条件，可能落在2026年四季度或2027年一季度。收款和收入确认的时间差，使该笔款项成为两年盈利分配的重要变量。
  • 高盛模型将这笔首付款计入2027年一季度，同时预计四季度产品销售趋势改善、BD收入确认与三季度大致相当，并考虑学术活动恢复带来的销售费用增速正常化。

长期研发管线有哪些新进展？

  • 管理层将与诺和诺德合作的每周一次口服GLP-1/GIP多肽HRS-1596背后的长效技术视为平台：它有潜力将已验证的注射药物靶点转化为更方便的口服制剂。
  • 另一款长效双特异性药物SHR-1139正在推进全球开发。管理层称，接受单次给药的患者中，约90%在一年后仍达到PASI90，即银屑病严重程度改善至少90%，其中65%皮损完全清除，支持每年给药一次的潜力。
  • SHR-1139的全球临床开发设计正与美国FDA讨论；溃疡性结肠炎和坏疽性脓皮病的二期研究正在进行。

高盛如何调整盈利和估值判断？

  • 更新BD收入确认和经营费用假设后，高盛将2026—2028年盈利预测分别上调4.7%、1.0%和2.0%。
  • 高盛维持买入评级，将12个月目标价从74.98元上调至76.30元。该行提示，新进医保创新药放量慢于预期、关键后期研发项目失败，以及全球扩张费用高于预期等因素可能影响判断。