三季度收入增长，为何利润反而下降？

  • 2026年三季度，HLA集团收入和核心盈利同比分别增长7%和5%，表现符合摩根大通对下半年收入增长5%、盈利增长3%的预期。
  • 报告利润却同比下降15%，主要因为金融资产出现公允价值损失，而2025年同期为收益。受此影响，摩根大通将2026至2028年盈利预测下调1%至3%。
  • 折扣管控改善推动三季度毛利率同比上升2.3个百分点，帮助支撑核心经营表现。

哪些业务支撑了增长？

  • 核心HLA品牌三季度销售额同比增长13%，较上半年的12%略有加快；团购业务销售额下降9%，但跌幅较上半年的44%明显收窄。
  • Sibozi业务三季度销售额保持双位数增长，公司维持2026至2028年每年新开200至300家店的目标。核心HLA品牌计划2027年新开约200家购物中心门店，2026年前三季度已开约200家。
  • 海外门店截至三季度末达到200家，三季度同店销售额同比增长40%。但城市奥莱三季度仍处于亏损，公司取消了此前年底达到100家店的目标，新管理团队正在重设策略。

四季度和明年增长依靠什么？

  • 摩根大通预计2026年四季度收入和盈利同比分别增长4%和3%，支撑来自线下渠道恢复、线上渠道稳健以及Sibozi业务扩张。
  • 该行预计四季度销售组合变化将使毛利率同比下降2.4个百分点，但成本控制和经营杠杆有助于将经营费用率降低0.9个百分点；加上资产减值恢复正常，净利率预计为5.0%，与上年同期大致持平。
  • 10月零售销售增长偏弱，原因是中国北方和西北地区天气偏暖。摩根大通预计2027年收入和盈利分别增长6%和7%，低于市场共识的8%和9%。

维持增持评级的依据和约束是什么？

  • 摩根大通看好公司的轻资产模式：供应商承担大部分库存风险。该行也看好产品、供应链和渠道优化，以及新业务和海外扩张。
  • 该行维持增持评级和7元人民币目标价，估值时点从2026年12月推至2027年12月，采用2028年预测市盈率15倍，高于报告所列行业当前平均的10倍。
  • 现金流预测提供了另一项约束：摩根大通预计2026年经营现金流为12.56亿元，低于2025年的44.82亿元；2027年进一步降至9.51亿元。