股价下跌隐含了多大的需求下修？

  • 截至报告时点，ASML近一个月下跌25%、近一周下跌17%，11月5日单日下跌7%。摩根士丹利认为，若非半导体行业进入下行周期，这轮回撤过度反映了AI投资走弱。
  • 按股价1,250欧元、典型谷底期两年远期市盈率20倍倒推，市场隐含的FY28每股收益为62.5欧元，比Visible Alpha一致预期77.93欧元低约20%。在该行费用、税率等假设不变且若干设备业务符合其预期时，市场隐含FY28低NA EUV工具出货93台：比Visible Alpha预期低16%，并与摩根士丹利FY27估计持平。

哪些经营信号支撑该行的反向判断？

  • 摩根士丹利称，目前未见DRAM或逻辑芯片、晶圆代工领域的扩建放缓迹象，并特别提到台积电A16、A14制程推进；该行判断逻辑芯片投资可能比DRAM更有韧性。
  • 但该行也承认，DRAM在2027—2028年的扩建节奏可能趋平。它还称客户投资计划仍按进度推进、设备定价改善；如果AI基础设施产能顾虑减弱，市场对设备需求的预期可能获得支撑。

1,700欧元目标价是怎样得出的？

  • 摩根士丹利以自身FY28每股收益预测68.47欧元为基础，采用25倍市盈率，给出1,700欧元目标价；25倍位于其24—27倍中周期估值区间中点附近。
  • 该行重申增持评级和Top Pick判断。目标价的估值基础是该行的盈利预测与中周期倍数，和市场倒推时采用的20倍谷底期倍数并非同一套假设。

什么情况会削弱这套逻辑？

  • 产能顾虑仍会压低市场对设备需求的预期；若终端需求明显转弱，或通胀与中国经济走弱导致客户放慢投资、推迟订单，摩根士丹利的扩产判断将受到挑战。
  • 该行还将DRAM领域2028年及之后High NA技术采用不足列为估值风险。也就是说，需求计划延续是支撑出货预期的一环，技术导入与行业投资节奏则影响设备需求能否兑现。