三季度改善为何可能在四季度逆转？
- 管理层将三季度炼油盈利改善的大部分归因于物流及原油溢价环比下降每桶10美元，称这一变化带动盈利环比增加207亿元人民币。
- 公司预计四季度相关成本环比上升每桶10—20美元，原油官方售价溢价与物流成本合计达到每桶15—25美元；二季度该成本为每桶15美元。摩根大通认为，四季度亏损可能超过二季度。
- 按该行测算，在其他条件不变时，成本上涨对应四季度盈利环比理论上减少200亿—400亿元人民币。
出口利润能抵消多少成本压力？
- 政府已发放第四批成品油出口配额。假设中石化用足配额，摩根大通估计四季度出口贡献盈利76亿元人民币；该行估计2026年前三季度出口盈利为165亿元，占炼油经营利润的一半以上。
- 出口仍受到严格控制，中国仍依赖动用战略及商业石油储备来维持国内炼厂加工量。摩根大通认为，出口利润可能无法完全抵消四季度物流成本上涨。
- 该行估计中石化仍有超过60%的超大型油轮运输敞口面临现货运费，而现货运价从三季度每桶15美元升至10月的每桶40美元以上。
经营数据和盈利预测如何变化？
- 三季度炼油加工量环比回升5.4%，但仍同比下降18.6%；国内成品油销量环比增长12.1%，同比下降13.3%。回升发生在较弱的同比基础上。
- 摩根大通因出口利润上调中石化H股2026年每股盈利预测5%，又因物流成本上升下调2027年预测25%。模型采用公司给出的运费上涨区间低端，并假设储备、适度降低加工负荷和出口等措施提供一定支持。
中长期销售压力如何影响评级？
- 摩根大通预计，随着电动车和燃气重卡增加，中石化国内成品油销量未来几年将以每年约3%的复合增速下降。充电、加氢等新业务的利润贡献需要时间增长，短期内可能难以抵消成品油业务下滑。
- 该行维持A股和H股中性评级，目标价期限推至2027年6月，分别为人民币5.70元和4.80港元。