三季度为何再度加速？

  • Cloudflare 2026年第三季度收入为7.825亿美元，同比增长39.2%，高于第二季度的36%，并较市场共识高出6%以上；剩余履约义务（cRPO）同比增长37%，净收入留存率升至122%，环比提高2个百分点。
  • 收入超预期主要来自用量：Pool-of-Funds客户消耗承诺额度更快、提前续约并扩大承诺。公司当季新增付费客户超过15.8万，约为此前单季纪录的两倍；销售生产率创纪录，合同额（ACV）增速创新高，配额达成率为五年多来最高，显示增长也得到销售执行改善的支撑。

增长动能能否延续到2027年？

  • Workers开发者人数从上一季度的700多万升至超过1,000万，开发者平台用量增加并带动企业客户更快消耗、扩大承诺。安全业务也成为增量驱动：AI辅助漏洞发现提高了市场安全需求，Cloudflare称其相对核心零信任厂商的赢单率有所改善。
  • 公司给出的第四季度收入指引为8.45亿至8.46亿美元，对应同比增长约38%，较共识高约6%。基于收入加速、用量改善和企业销售执行，摩根士丹利预计2027年将有40%以上的基础增长可见度；该行将2026、2027年收入预测分别从28.68亿、36.79亿美元上调至29.64亿、39.54亿美元。
  • 新变现业务Act IV在第三季度录得首笔收入，包括围绕更高效AI爬取的变现；面向智能体的访问、内容变现和微支付仍是潜在机会，摩根士丹利指出其时间和规模尚不确定。

利润改善为何伴随毛利率下滑？

  • 第三季度营业利润率升至17.5%，同比提高220个基点；公司现在预计第四季度实现GAAP盈利，早于此前设定的2028年目标。不过毛利率降至72.4%，同比下降290个基点、环比下降70个基点，原因是毛利率较低的开发者平台业务增长更快。两项指标方向不同，说明运营费用效率改善尚未消除产品结构扩张对毛利率的压力。
  • 网络资本开支预计仍占2026财年收入的14%至15%。随着Workers、推理和智能体间流量增长，算力需求也会上升；摩根士丹利认为，CPU/GPU利用率提升及新一代架构能否抵消额外计算需求，将影响长期自由现金流杠杆。用量收入占比提高虽支撑增长，也会让季度业绩更受客户消耗节奏影响。

370美元目标价依赖哪些条件？

  • 摩根士丹利维持“增持”评级和370美元目标价。其估值以2034年自由现金流为基础，采用46倍EV/FCF并按11%的加权平均资本成本折现；报告将较高增长和利润率改善作为给予同业溢价的理由，因而远期增长与利润兑现对估值尤为关键。
  • 销售负责人Mark Anderson退休后，Christian Smith接任收入业务总裁；这一交接发生在销售执行处于高位之际，摩根士丹利提示其可能带来2027年的执行风险。