DRAM和HBM为何继续超预期？
- 2026年三季度，DRAM行业平均售价环比上涨23%，高于摩根大通此前预计的高十几个百分点至20%；厂家对四季度位元出货量的指引也达到环比两位数增长。
- HBM4已开始出货，厂家预计其位元出货量和收入将在三季度至四季度超过上一代HBM3E。随着价格谈判取得进展，厂家预计进入2027年时HBM与普通DRAM的盈利能力差距将缩小。
- 摩根大通预计2027年HBM平均售价上涨96%。该行认为，涨价虽有抑制需求的风险，但目前谈判顺利，显示终端客户大体能够承受。
NAND放缓是否意味着周期转向？
- 摩根大通承认NAND价格涨幅正在放缓，但认为近期尚无降价或下行周期迹象。KIOXIA的2026年四季度指引偏弱，该行将其归因于部分需求提前至三季度、部分推迟至次年一季度。
- 该行认为，用于卸载AI模型KV缓存的企业级固态硬盘需求仍在增长，云服务商有动力采用成本较低的NAND方案优化模型；其调研显示，中国NAND厂商主要聚焦消费应用，对国际企业级固态硬盘需求的威胁有限。
- 供给增速预期并不一致：美光预计2027年NAND行业位元增长可达25%左右，SK海力士的预期则为高十几个百分点；摩根大通认为差异主要来自产能爬坡时点。
服务器需求如何改变产品结构？
- 云服务商增加AI投入，促使存储厂商优先生产服务器产品。摩根大通估计，服务器DRAM与HBM合计占DRAM销售额的比例将从2025年的50%以上升至2026年的60%以上，并在2027年超过70%。
- 资源转向服务器也挤压手机和PC供应。苹果称，内存短缺限制了Mac和iPad供应，并预计内存成本对毛利率的压力在2026年四季度加大；英特尔预计PC放缓至少持续至2027年上半年。
- 摩根大通认为服务器需求足以抵消消费端盈利疲弱，同时指出需求集中度风险值得关注。
长期协议能为盈利提供多少支撑？
- 摩根大通称，存储厂商在三季度业绩沟通中均将2027年纳入长期供货协议，并扩大客户范围，部分合同延伸至2030年以后。厂商对2027至2028年的长期协议覆盖范围指引普遍为至少50%。
- 该行判断，行业供需缺口短期内难以明显收窄，长期协议和预付款可为盈利提供缓冲，因此未来六个月下调每股收益预测的可能性较低。
基本面偏强，为何股价仍承压？
- 截至报告时，存储股较2026年近期高点回落约45%，同期费城半导体指数回落29%。投资者担忧AI融资和商业化，以及电力瓶颈可能使存储周期提前转弱。
- 摩根大通预计2027年存储价格仍将维持高位，但缺少近期催化剂可能使股价短期区间波动。该行中期仍看好板块，未来三个月按股东回报政策潜在上行空间排序为SK海力士、三星电子、KIOXIA，三者均为增持评级。