为什么需求强劲，机构仍认为周期进入后段？

  • Evercore ISI认为，半导体周期主要受供给驱动，通常持续3—4年；计算平台变迁则由需求驱动，可以持续15—20年。因此，AI长期增长与半导体短周期进入后段可以同时发生。
  • 三季度财报后，除英特尔外，多数覆盖公司的需求趋势总体上有利于2027年盈利前景；但高存储价格已抑制PC需求，服务器CPU、晶圆及基板供应也受到约束。
  • 库存出现另一面：按该行对芯片涨价的调整测算，2026年二季度电子制造服务商库存金额仍比疫情前趋势高25%，库存天数也开始回升。

英特尔财报如何体现服务器和PC的分化？

  • 英特尔2026年三季度数据中心与AI业务表现高于预期9.4%，公司指引四季度环比增长约15%；管理层预计2026和2027年服务器CPU市场出货量均增长超过30%，但供应仍受限制。
  • 客户端业务低于预期9.5%：存储涨价拖累消费需求，企业IT预算偏弱，同时渠道积累库存。英特尔预计PC市场出货量在2026和2027年均下降，并将经历数个季度的库存调整。
  • 云厂商的说法支持CPU需求继续增长。微软预计其财年下半年资本开支加速主要来自CPU，其中也包含更高的存储成本；亚马逊指出，AI后训练和智能体工作负载需要大量CPU。

AI投资还能增长，但边际变化是什么？

  • 四大云厂商2026年资本开支预测从7月的7110亿美元上调至10月的7140亿美元，本次上修约1%，明显慢于4月的9%；2027年预测则从9640亿美元上调至1.02万亿美元，上修6%。
  • 该行仍看好较长的AI需求周期：云服务商新增年化经常性收入加速、增量营业利润率改善，模型竞争也推动基础设施投入。与此同时，该行预计大型云厂商自由现金流下降，并在2027年转负，给半导体估值带来压力。
  • Evercore ISI将2027年全球晶圆厂设备支出基准预测从2150亿美元上调至2350亿美元。支撑来自AI存储和先进制程扩产；相对地，该行预计中国及模拟芯片、微控制器资本开支削减将拖累成熟制程设备需求。

这对半导体估值意味着什么？

  • Evercore ISI认为，历史上半导体收入同比增速见顶时，费城半导体指数市盈率往往收缩。该行预计盈利预测继续上修，但只能部分抵消估值下行，个股选择因此更加重要。
  • 截至2026年10月29日，费城半导体指数未来12个月市盈率约17倍，低于标普500指数的19倍。该行仍预计本轮估值收缩幅度可能超过多数人的预期。
  • 设备需求增长也未必同步抬升设备股估值：此前两轮晶圆厂设备支出扩张期间，半导体设备股相对标普500的市盈率均出现收缩。